Como evitar pagar o imposto duplo sobre as opções de ações dos empregados.
Qualquer pessoa que participe de uma opção de estoque de empregado ou plano de compra de ações no trabalho poderia pagar demais seus impostos e taxas; talvez por muito e mdash; se eles não entenderem um requisito de relatório que entrou em vigor em 2014.
De acordo com o requisito, todos os corretores devem reportar base de custo no formulário 1099-B para ações que foram adquiridas e vendidas em 1º de janeiro de 2014 ou após uma opção de compra de ações ou plano de compra de um empregado de forma que possa resultar em dupla tributação, a menos que o empregado faça um ajuste no Formulário 8949. O novo requisito não se aplica a ações restritas atribuídas a funcionários.
& ldquo; é muito confuso e assustador, & rdquo; diz Barbara Baksa, diretora executiva da National Association of Stock Plan Professionals. & ldquo; O importante não é assumir que a base de custos relatada no formulário 1099-B está correta. Você tem que ter confiança em sua compreensão de como isso funciona para relatar o ajuste e não ter medo de o IRS tratá-lo como um erro de sua parte. & Rdquo;
A compensação de estoque é comum na área da baía, especialmente na tecnologia. Os funcionários que venderam ações da empresa no ano passado devem começar a receber seus 1099 em meados de fevereiro. O IRS não saiu do seu caminho para alertar os contribuintes sobre esta bomba de atalho. Os funcionários devem prestar muita atenção a tudo o que eles recebem de seus empregadores e corretoras e consideram fortemente a consulta de um profissional de impostos.
As corretoras usam o Formulário 1099-B para denunciar a venda de ações e outros valores mobiliários aos clientes e ao IRS. A base de custo é o que você pagou pelo estoque, incluindo comissões. Os rendimentos são o que você obteve da venda, após as comissões.
Em uma venda normal de ações, a diferença entre a base de custo e os rendimentos é reportada como um ganho ou perda de capital no Anexo D. Fim da história.
No entanto, as ações adquiridas sob uma opção de empregado ou plano de compra são diferentes. Pelo menos parte do seu lucro é considerado remuneração e tributado como renda ordinária. Ele será incluído como salário, na caixa 1 do seu formulário W-2. Mas a venda também deve ser reportada no Anexo D.
E nisso reside o rub: a menos que você ajuste sua base de custo, adicionando no componente de compensação, esse valor será tributado duas vezes e mdash; como renda ordinária e ganho de capital.
De 2011 a 2013, os corretores tiveram a opção de fazer esse ajuste para o empregado e reportar a base do custo correto no Formulário 1099-B. E a maioria fez.
De acordo com as novas regras, os corretores não podem fazer esse ajuste em ações adquiridas em ou após 1º de janeiro de 2014, por meio de uma opção de compra de ações ou plano de compra de empregado. Eles só podem relatar a base não ajustada, ou o que o empregado pagou pelo estoque. Para evitar a dupla tributação, o empregado deve fazer um ajuste no Formulário 8949.
Aviso: Não use a caixa rotulada & ldquo; 1g Adjustments & rdquo; no formulário 1099-B para fazer este ajuste; Isso é para outra coisa inteiramente. A informação necessária para fazer o ajuste provavelmente será em materiais suplementares que acompanham o seu 1099-B.
Vamos começar com um exemplo simples: diga que você recebeu uma opção para adquirir ações em sua empresa em US $ 10 por ação. (Nós assumiremos que esta é uma opção não qualificada, as opções de ações de incentivo são um pouco diferentes, mas também estão sob o novo requisito).
Quando o estoque é de US $ 30, você exerce sua opção e simultaneamente vende o estoque. Você tem um ganho de US $ 20. Tudo isso é renda ordinária.
& ldquo; A empresa irá reter impostos e reportar que US $ 20 em seu W-2 como renda. O corretor emitirá um 1099 para a venda. Ele incluirá uma base de custo de US $ 10, o que você pagou pelo estoque. Mas sua base é realmente $ 30, & rdquo; Baksa diz.
Para evitar o pagamento de impostos sobre esse $ 20 duas vezes, você deve fazer um ajuste no Formulário 8949.
O que acontece se você exerceu a opção em 2014, quando o preço de mercado é de US $ 30, mas segure o estoque e o venda por US $ 40 em 2015?
Neste caso, US $ 20 serão adicionados à W-2 para 2014, mas você ganhou ganha um 1099-B para 2014.
Para 2015, você receberá um 1099-B com US $ 10 em custo e $ 40 no resultado de vendas. Para evitar a dupla tributação nos US $ 20, você deve fazer um ajuste no Formulário 8949. Os $ 10 restantes serão tributados como um ganho de capital.
Para as ações adquiridas ao abrigo de um plano de compra de ações para empregados, o ajuste depende de quanto tempo você armazene o estoque após a compra. Os cenários são muito complexos para dar exemplos neste momento.
Observe que as novas regras se aplicam apenas ao estoque adquirido em 2014 ou posterior, de acordo com esses planos. Não é claro o que adquiriu significa. Algumas corretoras estão usando a data em que uma opção de compra de ações foi concedida como data de aquisição; alguns estão usando a data em que uma opção de estoque foi exercida. Para os planos de compra de ações, a data de aquisição geralmente é a data da compra, diz Baksa.
Em qualquer caso, para ações que foram adquiridas ao abrigo de um desses planos antes de 2014, os corretores têm a opção de informar a base correta (ajustada) ou a base errada (não ajustada). Nem todos os corretores estão informando da mesma maneira.
Por consistência, alguns corretores, incluindo E-Trade e Fidelity, informarão a base não ajustada para todas as ações vendidas em 2014 sob esses planos, independentemente do momento em que foram adquiridas. A Fidelity incluirá uma base ajustada em um documento suplementar.
Charles Schwab está tomando uma abordagem para opções de compra de ações e outra para planos de compra de ações. Observa que as opções geralmente não se entregam, ou ficam disponíveis para venda, pelo menos um ano após a data da concessão. Como resultado, muito poucos clientes venderam ações em 2014 que também foram concedidas em 2014. Então, para 2014, apresentará uma base ajustada para todas as ações adquiridas através de opções. Para 2015 e, posteriormente, informará base não ajustada para todos os compartilhamentos de opções.
No que diz respeito às ações adquiridas no âmbito de planos de compra de ações de empregados, a Schwab apresentará uma base não ajustada para todas as ações, independentemente do momento em que foram adquiridas.
Intuit, o fabricante do TurboTax, diz que os funcionários que usam seu software de preparação de impostos poderão fazer os ajustes corretos através do processo de entrevista. & ldquo; Independentemente de como o corretor o informa, nós vamos entender isso, & rdquo; diz Bob Meighan, vice-presidente da TurboTax.
Bruce Brumberg, fundador da Mystockoptions, disse que a maioria das pessoas que venderam ações adquiridas através de planos de opção ou de compra terá renda de compensação e precisará fazer um ajuste no Formulário 8949 (a menos que o corretor tenha efetuado o ajuste). As únicas vezes que eles não teriam compensação, e não precisam fazer um ajuste, é se eles:
& bull; exerceu uma opção de compra de incentivos e manteve-se o suficiente para obter uma disposição qualificada (pelo menos dois anos a partir da data de outorga e um ano após a compra).
& bull; exerceu uma opção de opção de incentivo e vendeu o estoque por menos do que pagaram.
& bull; vendeu ações adquiridas através de um plano de compra por menos do que o preço de compra em uma disposição qualificada.
Os novos requisitos de relatório não se aplicam ao estoque restrito. Os empregados não pagam por estoque restrito. Quando é válido, o valor total da data de aquisição é tratado como compensação e adicionado ao W-2 para esse ano.
Suponha que um funcionário receba estoque restrito que valha US $ 1.000 quando é vendido e $ 1.500 quando é vendido. Os US $ 1.000 são tratados como compensação e adicionados ao W-2 do empregado.
Quando o estoque é vendido, o corretor enviará um 1099-B com receita de vendas de US $ 1.500. Nunca teve que fornecer uma base de custo no 1099-B, e ainda não tem. Alguns podem fornecer uma base de custo e, se o fizerem, geralmente é a base ajustada, que é de US $ 1.000.
Aproveite ao máximo as opções de ações dos empregados.
Um plano de opção de estoque de empregado pode ser um instrumento de investimento lucrativo se gerenciado adequadamente. Por esse motivo, esses planos serviram como ferramenta bem sucedida para atrair altos executivos. Nos últimos anos, eles se tornaram um meio popular para atrair funcionários não executivos.
Infelizmente, alguns ainda não conseguem aproveitar ao máximo o dinheiro gerado pelo estoque de funcionários. Compreender a natureza das opções de compra de ações, a tributação e o impacto na renda pessoal é fundamental para maximizar essa vantagem potencialmente lucrativa.
O que é uma opção de estoque de empregado?
Uma opção de estoque de empregado é um contrato emitido por um empregador para um empregado para comprar um montante fixo de ações da empresa a um preço fixo por um período de tempo limitado. Existem duas classificações gerais de opções de compra de ações: opções de ações não qualificadas (NSO) e opções de ações de incentivo (ISO).
As opções de compra de ações não qualificadas diferem das opções de ações de incentivo de duas maneiras. Primeiro, as OSNs são oferecidas a funcionários não executivos e diretores ou consultores externos. Em contrapartida, os ISOs são estritamente reservados para funcionários (mais especificamente, executivos) da empresa. Em segundo lugar, as opções não qualificadas não recebem tratamento fiscal federal especial, enquanto as opções de ações de incentivo recebem tratamento fiscal favorável, pois atendem às regras estatutárias específicas descritas pelo Código da Receita Federal (mais sobre este tratamento fiscal favorável é fornecido abaixo).
Os planos de NSO e ISO compartilham uma característica comum: eles podem se sentir complexos. As transações dentro desses planos devem seguir os termos específicos estabelecidos pelo contrato do empregador e pelo Código da Receita Federal.
Conceder Data, Vencimento, Vesting e Exercício.
Para começar, os funcionários geralmente não recebem a total propriedade das opções na data de início do contrato, também conhecido como a data da concessão. Eles devem cumprir um cronograma específico conhecido como o cronograma de aquisição de direitos no exercício de suas opções. O cronograma de cobrança começa no dia em que as opções são concedidas e lista as datas em que um funcionário pode exercer uma quantidade específica de ações.
Por exemplo, um empregador pode conceder 1.000 ações na data de outorga, mas um ano a partir dessa data, serão entregues 200 ações, o que significa que o empregado tem o direito de exercer 200 das 1.000 ações inicialmente concedidas. No ano seguinte, outras 200 ações são investidas, e assim por diante. O cronograma de aquisição é seguido de uma data de validade. Nesta data, o empregador não se reserva o direito de seu empregado comprar ações da empresa nos termos do contrato.
Uma opção de estoque de empregado é concedida a um preço específico, conhecido como preço de exercício. É o preço por ação que um funcionário deve pagar para exercer suas opções. O preço de exercício é importante porque é usado para determinar o ganho, também chamado de elemento de pechincha, e o imposto a pagar no contrato. O elemento de barganha é calculado subtraindo o preço de exercício do preço de mercado das ações da empresa na data em que a opção é exercida.
Imposto sobre as opções de ações dos empregados.
O Internal Revenue Code também tem um conjunto de regras que um proprietário deve obedecer para evitar pagar impostos pesados sobre seus contratos. A tributação dos contratos de opção de compra de ações depende do tipo de opção de propriedade.
Para opções de estoque não qualificadas (NSO):
A concessão não é um evento tributável. A tributação começa no momento do exercício. O elemento de pechincha de uma opção de compra de ações não qualificada é considerado "remuneração" e é tributado às taxas de imposto de renda ordinárias. Por exemplo, se um empregado receber 100 ações da Ação A a um preço de exercício de US $ 25, o valor de mercado da ação no momento do exercício é de US $ 50. O elemento de barganha no contrato é ($ 50 a $ 25) x 100 = $ 2.500. Note que estamos assumindo que essas ações são 100% investidas. A venda da segurança desencadeia outro evento tributável. Se o funcionário decidir vender as ações imediatamente (ou menos de um ano após o exercício), a transação será reportada como um ganho (ou perda) de capital de curto prazo e estará sujeita a imposto a taxas de imposto de renda ordinárias. Se o funcionário decidir vender as ações por ano após o exercício, a venda será reportada como um ganho (ou perda) de capital de longo prazo e o imposto será reduzido.
As opções de ações de incentivo (ISO) recebem tratamento fiscal especial:
A concessão não é uma transação tributável. Nenhum evento tributável é relatado no exercício. No entanto, o elemento de pechincha de uma opção de estoque de incentivo pode desencadear o imposto mínimo alternativo (AMT). O primeiro evento tributável ocorre na venda. Se as ações forem vendidas imediatamente depois de serem exercidas, o elemento de barganha é tratado como renda ordinária. O ganho no contrato será tratado como um ganho de capital de longo prazo se a seguinte regra for honrada: as ações devem ser mantidas por 12 meses após o exercício e não devem ser vendidas até dois anos após a data da concessão. Por exemplo, suponha que o estoque A seja concedido em 1º de janeiro de 2007 (100% adquirido). O executivo exerce as opções em 1º de junho de 2008. Caso ele ou ela deseje reportar o ganho no contrato como um ganho de capital de longo prazo, o estoque não pode ser vendido antes de 1º de junho de 2009.
Outras considerações.
Embora o momento de uma estratégia de opção de estoque seja importante, há outras considerações a serem feitas. Outro aspecto fundamental do planejamento de opções de estoque é o efeito que esses instrumentos terão na alocação global de ativos. Para que qualquer plano de investimento seja bem sucedido, os ativos devem ser adequadamente diversificados.
Um funcionário deve desconfiar de posições concentradas nas ações de qualquer empresa. A maioria dos consultores financeiros sugerem que o estoque da empresa deve representar 20% (no máximo) do plano de investimento geral. Embora você possa se sentir confortável ao investir uma porcentagem maior de seu portfólio em sua própria empresa, é simplesmente mais seguro se diversificar. Consulte um especialista financeiro e / ou fiscal para determinar o melhor plano de execução para seu portfólio.
Bottom Line.
Conceitualmente, as opções são um método de pagamento atractivo. Que melhor maneira de encorajar os funcionários a participar do crescimento de uma empresa do que oferecendo-lhes para compartilhar os lucros? Na prática, no entanto, o resgate e a tributação desses instrumentos podem ser bastante complicados. A maioria dos funcionários não entende os efeitos tributários de possuir e exercer suas opções.
Como resultado, eles podem ser fortemente penalizados pelo Tio Sam e muitas vezes perdem parte do dinheiro gerado por esses contratos. Lembre-se de que vender o seu estoque de empregado imediatamente após o exercício induzirá o maior imposto sobre ganhos de capital de curto prazo. Esperar até que a venda se qualifique para o menor imposto sobre ganhos de capital a longo prazo pode poupar centenas, ou mesmo milhares.
A tributação das opções de compra de ações.
A tributação das opções de compra de ações.
Como estratégia de incentivo, você pode oferecer aos seus funcionários o direito de adquirir ações em sua empresa a um preço fixo por um período limitado. Normalmente, as ações valerão mais do que o preço de compra no momento em que o empregado exercer a opção.
Por exemplo, você fornece um dos seus principais funcionários com a opção de comprar 1.000 ações da empresa em US $ 5 cada. Este é o valor de mercado justo estimado (FMV) por ação no momento em que a opção é concedida. Quando o preço das ações aumenta para US $ 10, seu empregado exerce sua opção de comprar as ações por US $ 5.000. Como seu valor atual é de US $ 10.000, ele tem um lucro de US $ 5.000.
Como o benefício é tributado?
As consequências do imposto sobre o rendimento do exercício da opção dependem de se a empresa que concede a opção é uma empresa privada controlada pelo Canadá (CCPC), o período de tempo que o empregado detém as ações antes de eventualmente vendê-las e se o funcionário lida com o comprimento do braço com a corporação.
Se a empresa for um CCPC, não haverá conseqüências de imposto de renda até que o empregado disponha das ações, desde que o empregado não esteja relacionado aos acionistas controladores da empresa. Em geral, a diferença entre o FMV das ações no momento em que a opção foi exercida e o preço da opção (ou seja, US $ 5 por ação em nosso exemplo) serão tributados como receita de emprego no ano em que as ações são vendidas. O empregado pode exigir uma dedução do lucro tributável igual à metade deste valor, se certas condições forem atendidas. A metade da diferença entre o preço de venda final e o prazo de validade das ações na data em que a opção foi exercida será reportada como ganho de capital tributável ou perda de capital permitida.
Exemplo: em 2013, sua empresa, uma CCPC, ofereceu a vários de seus funcionários seniores a opção de comprar 1.000 ações na empresa por US $ 10 cada. Em 2015, estima-se que o valor do estoque tenha dobrado. Vários dos funcionários decidem exercer suas opções. Até 2016, o valor do estoque duplicou novamente para US $ 40 por ação, e alguns dos funcionários decidem vender suas ações. Uma vez que a empresa era uma CCPC no momento em que a opção foi concedida, não há benefício tributável até que as ações sejam vendidas em 2016. Assume-se que as condições para a dedução de 50% são satisfeitas. O benefício é calculado da seguinte forma:
E se o estoque declinar em valor?
No exemplo numérico acima, o valor do estoque aumentou entre o tempo que o estoque foi adquirido e o tempo que foi vendido. Mas o que aconteceria se o valor da ação diminuísse para US $ 10 no momento da venda em 2016? Nesse caso, o empregado reportaria uma inclusão de renda líquida de US $ 5.000 e uma perda de capital de US $ 10.000 ($ 5.000 perdas de capital permitidas). Infelizmente, enquanto a inclusão de renda é oferecida pelo mesmo tratamento tributário como um ganho de capital, não é realmente um ganho de capital. É tributado como renda do emprego. Como resultado, a perda de capital realizada em 2016 não pode ser usada para compensar a inclusão de renda resultante do benefício tributável.
Qualquer pessoa em circunstâncias financeiras difíceis como resultado dessas regras deve entrar em contato com o escritório local dos Serviços Tributários da CRA para determinar se os acordos de pagamento especiais podem ser feitos.
Opções de ações da empresa pública.
As regras são diferentes quando a empresa que concede a opção é uma empresa pública. A regra geral é que o empregado deve denunciar um benefício de emprego tributável no ano em que a opção é exercida. Este benefício é igual ao valor pelo qual o FMV das ações (no momento em que a opção é exercida) excede o preço da opção pago pelas ações. Quando determinadas condições são atendidas, é permitida uma dedução igual à metade do benefício tributável.
Para opções exercidas antes das 4:00 p. m. EST em 4 de março de 2010, funcionários elegíveis de empresas públicas poderiam optar por diferir a tributação sobre o benefício de emprego tributável resultante (sujeito a um limite de aquisição anual de US $ 100.000). No entanto, as opções da empresa pública exerceram-se após as 4:00 da. m. EST em 4 de março de 2010 já não são elegíveis para o diferimento.
Alguns funcionários que se aproveitaram da eleição de diferimento fiscal tiveram dificuldades financeiras como resultado de uma queda no valor dos valores mobiliários de opção, ao ponto de o valor dos valores mobiliários ser inferior ao passivo de impostos diferidos sobre o benefício da opção de compra de ações subjacente. Uma eleição especial estava disponível para que o passivo tributário sobre o benefício de opção de compra diferido não excedesse o produto de disposição dos valores mobiliários opcionais (dois terços desses recursos para residentes de Quebec), desde que os valores mobiliários fossem alienados após 2010 e antes 2015, e que a eleição foi arquivada na data de vencimento da sua declaração de imposto de renda para o ano da disposição.
Efeito fiscal das opções de estoque de empregados
Se você receber uma opção para comprar ações como pagamento por seus serviços, você pode ter renda quando você recebe a opção, quando você exerce a opção, ou quando você descarta a opção ou ações recebidas quando você exerce a opção. Existem dois tipos de opções de compra de ações:
As opções concedidas nos termos de um plano de compra de ações de um empregado ou de um plano de opção de compra de ações de incentivo (ISO) são opções de estoque legais. As opções de compra de ações que não são concedidas nem em um plano de compra de ações de empregado nem em um plano de ISO são opções de ações não estatutárias.
Consulte a Publicação 525, Renda tributável e não tributável, para obter assistência para determinar se você recebeu uma opção de compra de ações estatutária ou não estatutária.
Opções de ações estatutárias.
Se seu empregador lhe concede uma opção de compra de ações legal, geralmente você não inclui nenhum valor em sua receita bruta quando você recebe ou exerce a opção. No entanto, você pode estar sujeito a imposto mínimo alternativo no ano em que você exerce um ISO. Para obter mais informações, consulte as Instruções do formulário 6251. Você tem renda tributável ou perda dedutível quando vende as ações que você comprou ao exercer a opção. Você geralmente trata esse valor como um ganho ou perda de capital. No entanto, se você não atender aos requisitos especiais do período de detenção, você terá que tratar o rendimento da venda como receita ordinária. Adicione esses valores, que são tratados como salários, com base no estoque na determinação do ganho ou perda na disposição do estoque. Consulte a Publicação 525 para obter detalhes específicos sobre o tipo de opção de estoque, bem como regras para quando o rendimento é relatado e como a renda é reportada para fins de imposto de renda.
Opção de opção de opção de incentivo - Após o exercício de um ISO, você deve receber do seu empregador um Formulário 3921.pdf, Exercício de uma Opção de Compra de Incentivo de acordo com a Seção 422 (b). Este formulário informará datas e valores importantes necessários para determinar o montante correto de capital e renda ordinária (se aplicável) a serem reportados no seu retorno.
Plano de Compra de Estoque de Empregados - Após a sua primeira transferência ou venda de ações adquiridas ao exercer uma opção concedida de acordo com um plano de compra de ações do empregado, você deve receber de seu empregador um Formulário 3922.pdf, Transferência de Aquisições Contratadas através de um Plano de Compra de Estoque de Empregado em Seção 423 (c). Este formulário relatará datas e valores importantes necessários para determinar o valor correto do capital e renda ordinária a serem reportados no seu retorno.
Opções de ações não estatutárias.
Se o seu empregador lhe concede uma opção de ações não estatutária, o valor da receita a incluir e o tempo para incluí-lo depende se o valor justo de mercado da opção pode ser prontamente determinado.
Valor de Mercado Justo Determinado Justo - Se uma opção é negociada ativamente em um mercado estabelecido, você pode determinar prontamente o valor justo de mercado da opção. Consulte a Publicação 525 para outras circunstâncias em que você pode determinar prontamente o valor justo de mercado de uma opção e as regras para determinar quando você deve reportar renda para uma opção com um valor de mercado justo prontamente determinável.
Valor de Mercado Justo Não Determinado Justamente - A maioria das opções não estatutárias não possui um valor de mercado justo prontamente determinável. Para opções não estatísticas sem um valor de mercado justo prontamente determinável, não há evento tributável quando a opção é concedida, mas você deve incluir no resultado o valor justo de mercado das ações recebidas em exercício, menos o valor pago, quando você exerce a opção. Você tem renda tributável ou perda dedutível quando vende as ações que você recebeu ao exercer a opção. Você geralmente trata esse valor como um ganho ou perda de capital. Para informações específicas e requisitos de relatórios, consulte a Publicação 525.
Opções de ações do empregado e impostos.
Neste artigo, investigamos o efeito das opções de ações na posição tributária da empresa. Nós argumentamos que as deduções fiscais de opções podem afetar significativamente a taxa de imposto marginal de uma empresa e que o efeito é encoberto pelas regras atuais de relatório financeiro. Apresentamos uma abordagem para o cálculo de deduções de opções na avaliação da posição fiscal de uma empresa e documentamos que o efeito pode ser substancial. Em particular, muitas empresas que parecem lucrativas e enfrentam altas cargas tributárias (com base em dados de demonstrações financeiras públicas) pagam relativamente pouco em impostos. Nós fornecemos evidências de que o efeito das opções sobre os impostos pode ajudar a explicar as decisões gerenciais, como por exemplo, porque as empresas aparentemente rentáveis possuem tão poucas dívidas, arrendamento e não compra, e atividades favoráveis a impostos fora da fonte, como pesquisa e desenvolvimento, para parcerias sindicadas . [1]
Palavras-chave: opções de ações de funcionários, taxa de imposto corporativo, estrutura de capital, índice de dívida, fluxos de caixa.
Uma abordagem comum para avaliar o status do imposto de renda de uma empresa é baseada na despesa de imposto corrente na demonstração do resultado. Como regra geral, as empresas que têm alta despesa com impostos correntes são empresas com renda tributável positiva que enfrentam uma carga tributária elevada e têm fortes incentivos para o planejamento tributário. As opções criam duas rugas. [2]
Primeiro, quando as opções são exercidas, a empresa normalmente recebe uma dedução fiscal igual ao "valor intrínseco" da opção (a diferença entre o valor de mercado da ação no exercício e o preço de exercício). No entanto, a empresa não é obrigada a registrar a despesa de opção de compra de ações em sua demonstração de resultados de acordo com os padrões atuais de relatórios financeiros. Exceto para as empresas que descartam voluntariamente opções de ações, a despesa de imposto de renda na demonstração de resultados também não é reduzida para refletir os benefícios fiscais das deduções de opções de ações. [3]
Como conseqüência, uma empresa que é intensiva em opção pode reportar consistentemente maiores lucros e despesas tributárias em sua demonstração de resultados, sem pagar nenhum imposto. A segunda rugas é essa, mesmo que as deduções das opções não sejam grandes no período atual, as opções podem criar "saliências de dedução", o que pode, por causa das recuperações de perdas e das características de carryforward do código tributário, afetar significativamente os incentivos fiscais.
Para ilustrar o problema, considere o exemplo a seguir. Suponha que você estivesse interessado em entender a posição tributária da Dell Computer no final do ano 2000. [4] Em suas demonstrações financeiras, a Dell informou US $ 3,174 milhões de lucro antes de impostos e $ 958 milhões de despesa de imposto de renda e, portanto, enfrentou uma taxa de imposto efetiva de aproximadamente 30% . Na superfície, a dívida parece ser uma alternativa de financiamento atraente de uma perspectiva de imposto porque a despesa de juros associada reduziria o rendimento que é tributado a uma taxa relativamente alta. No entanto, a nota de rodapé de opções de ações da Dell indica que os funcionários exerceram 95 milhões de opções em 2000, com um preço de exercício médio de US $ 11,30. A partir da nota de rodapé da opção, o preço da ação da Dell foi em média de US $ 37,78 em 2000, implicando deduções de opções de cerca de ($ 37,78 e # 8211; $ 11,30) x 95 milhões de ações, ou US $ 3,279 milhões, excedendo a receita pré-tributária. Em outras palavras, apesar de reportar uma receita substancial antes do imposto e uma despesa de imposto de renda em sua demonstração de resultados, é provável que a Dell tenha reportado uma perda de imposto para o ano e, portanto, não tivesse responsabilidade fiscal federal. Esta não é uma ocorrência isolada para a Dell. Em 2001, a Dell relatou receita antes de impostos de US $ 2.451 milhões e despesas com impostos de US $ 786 milhões, ou uma taxa implícita de imposto de cerca de 32%. No entanto, as deduções de opções de cerca de US $ 3,109 milhões indicam que a Dell recebeu um benefício fiscal líquido de cerca de US $ 363 milhões, apesar da alta rentabilidade reportada e da despesa de imposto. Como conseqüência, ignorar opções resultaria em uma substancial superestimação do custo e da importância dos impostos para uma empresa como a Dell.
Além das opções realmente exercidas durante o ano 2000, a Dell tinha 344 milhões de opções em aberto com um preço médio de exercício de US $ 24,36 no final do ano. Dado um preço médio das ações de US $ 37,78 durante o mesmo período, a maioria das opções era "in-the-money" e provavelmente geraria benefícios fiscais para o futuro. Além disso, a Dell provavelmente planejou continuar [4] Para consistência com nossa análise empírica, nos referimos ao ano de 2 de fevereiro de 2001 da Dell como 2000 opções de concessão no futuro. Como resultado, não só a Dell receberia benefícios fiscais significativos das opções exercidas no ano fiscal de 2000, mas também esperariam benefícios futuros significativos de opções pendentes e, potencialmente, de opções a serem concedidas no futuro.
O exemplo anterior sugere que o efeito das opções de ações sobre incentivos fiscais poderia ser substancial. Nosso objetivo neste trabalho é avaliar como se poderia abordar explicitamente incorporando os efeitos das opções na prática e avaliar a magnitude do efeito para uma ampla amostra de empresas. Demonstramos que o processo de incorporar efeitos de opção é bastante complexo devido aos recursos de transporte e retorno do código tributário. No entanto, para uma ampla gama de empresas com intensidade de opções, a magnitude dos efeitos potenciais é substancial e pode mudar fundamentalmente uma avaliação da posição fiscal de uma empresa. Consideramos os efeitos de três grupos de opções: já exercidos, em circulação, mas ainda não exercidos, e ainda a serem concedidos. Mostramos que cada grupo pode ter um efeito substancial na posição fiscal de uma empresa. Uma das implicações disso é que, se os gerentes estiverem avaliando plenamente as conseqüências tributárias em suas decisões, eles devem considerar o efeito das deduções de opção em decisões como a política de dívida. Nós fornecemos evidências de que os gerentes parecem influenciar os tipos de ajustes de opções que discutimos quando tomam decisões de financiamento (por exemplo, seja emitido dívida). Isso pode ajudar a explicar por que algumas empresas possuem menos dívidas do que parece ótima, dada a rentabilidade das demonstrações financeiras.
O fato de que as empresas com intensidade de opção pagar pouco, se houver, os impostos, obviamente, tem implicações para além da arena da estrutura de capital. A taxa de imposto marginal é a taxa de imposto relevante para todas as decisões, incluindo despesas, investimentos, operações e financiamento. Por exemplo, esperamos que as empresas com intensidade de opções arrisquem com mais freqüência, proporcionem mais compensações diferidas, repatriem mais rapidamente de países com taxas de imposto mais baixas e conduzam pesquisas e desenvolvimento através de estruturas que permitem que os benefícios fiscais passem para os investidores que enfrentam taxas de imposto mais elevadas. Em termos mais gerais, as corporações que dependem muito de opções para compensar seus funcionários podem assumir a posição de uma corporação isenta de impostos ou não lucrativa, com pouco apetite por produtos com vantagem fiscal na contratação de entidades mais fortemente tributadas. Por exemplo, podem ser construídas transações que transferem a renda tributável para empresas intensivas em opções (por uma taxa) e de firmas que pagam impostos com uma alta taxa de imposto marginal.
Para avaliar os efeitos das opções na prática, avaliamos uma amostra composta pelas empresas S & P 100 e NASDAQ 100 até o final do ano 2000. Nosso objetivo é considerar uma variedade de empresas, enquanto focamos naquelas que são grandes e estáveis o suficiente. para permitir a análise. Enquanto os preços das ações ainda eram altos no final do ano de 2000, eles estavam bem abaixo das altas de todos os tempos. Além disso, os testes de robustez sugerem que nossas conclusões não são particularmente sensíveis ao crescimento do preço das ações passadas.
Nosso foco está nas taxas de imposto marginais das empresas. Nós imaginamos um gerente da empresa que faz uma decisão estratégica com base em considerações fiscais. Por exemplo, suponha que o gerente esteja decidindo se deve financiar com dívida ou capital próprio. Uma consideração seria as implicações tributárias da decisão e o fato de que os juros produzem deduções fiscais corporativas, enquanto os dividendos e as recompras de ações não. Para avaliar a magnitude da vantagem fiscal, seria importante considerar explicitamente quanto, em um sentido de valor presente, poderia ser economizado em impostos escolhendo-se dívida sobre capital próprio. Com foco nas deduções do ano atual, o gerente avaliaria o efeito de um dólar adicional de deduções nas obrigações tributárias atuais e futuras. É o que nós (e a literatura anterior) referimos como a "taxa de imposto marginal". É o valor presente das economias de imposto de renda federal geradas por um dólar adicional de deduções hoje.
Nos casos de empresas que são consistentemente lucrativas ou não lucrativas, esse cálculo é relativamente simples. Por exemplo, se uma empresa é consistentemente rentável, um dólar de dedução criará uma economia de imposto com base na taxa de imposto legal, assumida como sendo de 35% para nossos propósitos. Portanto, a empresa economizará 35 centavos, implicando uma taxa de imposto marginal de 35%. Da mesma forma, se a empresa for consistentemente não lucrativa, o dólar extra de deduções não proporcionará nenhum benefício fiscal porque a empresa nunca paga impostos, e sua taxa de imposto marginal será, portanto, de 0%.
Para as empresas que se deslocam dentro e fora da lucratividade, a situação é mais complicada devido ao retrocesso de perda de 2 anos e às características do código tributário de perda de 20 anos, que criam a possibilidade de que as deduções de hoje afetarão os períodos passados e / ou futuros. Suponhamos, por exemplo, que a empresa não pode usar uma dedução este ano porque já possui uma perda de impostos. Se esta empresa também tiver tido prejuízos fiscais nos últimos dois anos, mas se torna rentável no próximo ano, pode levar a dedução para a frente e usá-la para compensar esse lucro tributável futuro. Neste caso, a dedução hoje tem valor (embora não reduza a carga tributária de hoje) porque reduz os impostos do próximo ano. No entanto, o valor é menor em termos de valor presente porque o benefício é diferido por um ano. Assumindo uma taxa de desconto de dez por cento, a taxa de imposto marginal seria de US $ 0,35 / 1,1 ou 32%. Conceitualmente, esse desconto captura o valor presente do benefício fiscal da dedução. Sendo outras coisas iguais, quanto maior a taxa de imposto marginal, maior o valor das deduções e maior o incentivo para, por exemplo, emitir dívidas.
Iniciamos nossa análise simulando taxas de imposto marginais sem os efeitos das opções seguindo a abordagem básica em artigos como Graham (1996). Esse procedimento infere a taxa de imposto marginal com base no valor presente dos efeitos fiscais incrementais associados a um dólar extra de renda ganho em 2000. O efeito incremental de um dólar extra de renda em 2000 pode ser realizado em qualquer lugar entre 1998 (por causa dos dois período de transição de perda de impostos acumulada) e 2020 (por causa do período de adiantamento de prejuízo fiscal de 20 anos), ou não é total (se as perdas forem suficientes para compensar todos os lucros atuais e futuros). Portanto, para estimar adequadamente os efeitos do valor presente que podem afetar as alíquotas do ano 2000, precisamos prever o lucro tributável até 2020.
Para prever o lucro tributável até 2020, assumimos que a média e a volatilidade do crescimento futuro da renda tributável serão as mesmas ocorridas nos 20 anos anteriores. Para cada empresa, usamos a média histórica e a volatilidade como insumos em um modelo de previsão que simula o lucro tributável futuro de uma empresa e produzimos previsões de lucro tributável para 50 cenários diferentes para cada empresa. Alguns desses cenários podem resultar em lucros em todos os anos, enquanto outros cenários podem envolver o ciclo da empresa entre lucros e perdas nos próximos 20 anos. Para cada cenário, estimamos a taxa de imposto marginal do ano 2000, subtraindo um dólar das deduções do lucro do ano 2000 e calculando a variação do valor presente nos pagamentos de impostos atribuíveis a esse dólar. Finalmente, calculamos a média das taxas marginais estimadas em todos os 50 cenários para determinar a taxa marginal esperada para 2000.
Opções e taxas de tributação marginais.
A Tabela 1 apresenta os resultados da simulação para um subconjunto das empresas de amostra antes de ter em conta o efeito das opções. Em geral, as conclusões parecem consistentes com o que se poderia esperar. Por exemplo, antes de considerar os efeitos das opções, muitas empresas enfrentam taxas de imposto marginais próximas da taxa de imposto legal, incluindo Alcoa, Avon, Coca-Cola, Cisco, Dell e Sun Microsystems. Os resultados para a amostra como um todo, relatados no quadro 2, indicam que a estimativa da taxa de imposto marginal médio para as empresas S & P 100 era de 35% e para as empresas NASDAQ 100 eram 31%, indicando que ambos os conjuntos de empresas provavelmente permaneceriam consistentemente rentável e enfrentam altas taxas de impostos e, portanto, têm forte motivação para o planejamento tributário, sem o efeito das deduções de opções.
No entanto, como discutido acima, para entender completamente a posição fiscal da empresa, é importante ajustar o efeito das deduções fiscais das opções. Primeiro, precisamos ajustar os exercícios de opções atuais e passadas na avaliação da posição tributária da empresa. Em particular, sabemos das notas de rodapé da opção o número de opções exercidas em um determinado ano, o preço médio ponderado de exercício e o preço médio da ação durante o período. Como conseqüência, podemos estimar a magnitude das deduções de opções e como elas afetam as taxas de imposto marginais corporativas.
Para ajustar as opções, subtraímos nossa estimativa de deduções de impostos de opções passadas e atuais da estimativa de lucro tributável e reestimamos as alíquotas marginais. Conforme observado no quadro 2, as deduções de opções tendem a ser muito grandes em média. Para as empresas S & P 100, as deduções da opção média (média) em 2000 foram de US $ 102 milhões (US $ 640 milhões), representando 10% do lucro pré-imposto agregado para as empresas S & P 100. Em contraste, para as empresas da NASDAQ 100, as deduções de mediana (média) em 2000 totalizaram US $ 173 milhões (US $ 378 milhões). Ainda mais impressionantes, as deduções de opções agregadas para o NASDAQ 100 excederam a receita pré-tribal agregada, embora algumas empresas individuais ainda relatassem renda tributável positiva.
A Tabela 1 apresenta taxas de imposto marginais após ter em conta as opções que já foram exercidas. Claramente, o efeito do exercício de opções atual e anterior tem um efeito substancial em algumas empresas. Por exemplo, a adição de exercícios de opção passados e atuais reduz a taxa de imposto marginal estimada pela Dell em 2000 de 35% para 20%. Conforme mencionado anteriormente, as deduções de opções estimadas da Dell excederam a receita pré-tributária em 2000 e 2001. Apesar disso, a taxa de imposto marginal da empresa é maior que zero em 2000, o que indica que essas deduções em excesso provavelmente não eliminam a responsabilidade tributária da Dell por todo o período de 20 anos prazo de entrega. Padrões semelhantes são válidos para empresas como Ciena, Citrix, EBay, IDEC, Imunex e Lucent. Para algumas empresas, no entanto, as deduções de opções anteriores têm um efeito relativamente pequeno nas alíquotas marginais porque as deduções de opções são pequenas em relação à lucratividade (por exemplo, Alcoa, Avon, Coca-Cola, General Electric, General Motors, etc.). Mesmo entre as empresas com intensidade de opções, o efeito das opções nas taxas de imposto marginais pode ser relativamente pequeno se as empresas forem suficientemente lucrativas para sobrecarregar o efeito das opções (por exemplo, Cisco Systems e Microsoft).
Embora a magnitude das deduções seja grande, o efeito nas taxas de imposto marginais para as empresas médias S & P 100 é limitado. Conforme relatado na tabela 2, depois de ter levado as deduções de opções passadas e atuais, a taxa de imposto marginal para a empresa mediana S & amp; P 100 permanece em torno de 35%, embora o percentil 25 diminua de 32% para 27%, indicando que as opções afetam uma minoria significativa de S & amp; P 100 empresas. O efeito é muito maior para a taxa de imposto marginal da empresa NASDAQ 100, que diminui em mais de metade, de 31% para 15%, quando as deduções de opções passadas e atuais estão incluídas no cálculo.
No entanto, os resultados precedentes ainda subestimam o efeito potencial das opções nas taxas de imposto marginais porque ignoram o efeito das futuras deduções de opções. Conforme discutido no exemplo da Dell, a posição fiscal atual da empresa também pode ser afetada pela proteção fiscal fornecida pelas opções atualmente em circulação e que provavelmente serão exercidas em um futuro próximo, devido aos prejuízos fiscais e às repercussões do código tributário. Para incorporar o efeito das opções pendentes, mas não exercidas sobre o lucro tributável futuro, precisamos prever futuros exercicios de opção e deduções.
Para estimar as deduções de opções futuras, usamos as informações da nota de rodapé das demonstrações contábeis sobre os parâmetros de opção para prever os caminhos futuros possíveis para as ações. A nota de rodapé da opção fornece detalhes sobre as opções pendentes, bem como estimativas sobre a volatilidade dos preços das ações, os dividendos e as vidas das opções esperadas. Dadas as informações na nota de rodapé sobre a volatilidade dos preços das ações e os dividendos, podemos implementar uma simulação muito parecida com a simulação do lucro tributável. Com base em pesquisas anteriores sobre a correlação entre retorno de estoque e ganhos, relacionamos nossas previsões de renda e retorno tributáveis ao impor uma correlação anual de 20%. Dado o caminho do preço das ações, assumimos que todas as opções pendentes no final de 2000 são exercidas sem problemas durante o período de quatro anos, centrado no ano, que coincide com a vida de opção prevista.
A terceira coluna do quadro 1 apresenta o impacto da incorporação de exercicios futuros de opções pendentes no procedimento de estimação da taxa de imposto marginal para um subconjunto de empresas de amostra. Para as empresas mais lucrativas e estáveis, como a Coca-Cola, a General Electric e a General Motors, a adição de opções pendentes faz pouco para alterar as alíquotas marginais. No entanto, para empresas como a Dell, a incorporação de opções pendentes reduz ainda mais as alíquotas marginais de 20% para 18%. Para empresas como Adobe Systems e PeopleSoft, a queda é mais substancial, refletindo o fato de que essas empresas experimentaram atividade de exercício recente relativamente modesta, mas têm um número significativo de opções pendentes que provavelmente resultarão em deduções substanciais no futuro. Como a tabela 2, o painel B, indica, incluindo exercícios de opções atualmente em circulação, reduz ainda mais as taxas de imposto marginal médio para a amostra NASDAQ 100 de 15 a 8 por cento, embora não tenha muito efeito nas taxas de imposto marginais para o típico S & amp; P 100 empresa.
Uma consideração final é o exercício futuro de opções que ainda não foram concedidas. Essas opções são menos preocupantes porque o exercício tipicamente não ocorrerá até o futuro e, portanto, terá menos efeito nas taxas de imposto marginal de 2000. No entanto, do ponto de vista de um gestor, considerando a estratégia fiscal, as deduções de subvenções futuras também precisam ser levadas em consideração. A estimativa de deduções de concessões de opções futuras é mais difícil porque exige suposições sobre a política de concessão de opções de uma empresa. Para incorporar concessões de opções futuras, presumimos que as opções permanecem uma proporção constante de vendas e são exercidas ao longo dos quatro anos em torno da data de exercício da opção esperada divulgada nas notas de rodapé. Os resultados na última coluna do quadro 1 indicam que a incorporação dos efeitos de futuros subsídios reduz ainda mais as taxas de imposto marginais, embora os efeitos sejam geralmente mais modestos. Por exemplo, a incorporação de subvenções futuras reduz a alíquota marginal estimada para a Dell de 18% para 16%. Para a amostra das empresas NASDAQ 100, a incorporação de subsídios futuros reduz a taxa média de imposto marginal de oito para cinco por cento. A implicação geral é que, após ter respondido completamente as deduções do exercício das opções passadas e futuras, a empresa típica do NASDAQ enfrenta uma taxa de imposto marginal relativamente baixa e, portanto, também tem muito pouco incentivo para obter deduções fiscais adicionais (por exemplo, muito pouco incentivo para emitir dívidas em busca de deduções de juros de dívida).
O precedente ilustra a importância de considerar as deduções de opções na avaliação da posição tributária de uma empresa, especialmente para empresas de uso intensivo de opções com rentabilidade inconsistente. A Figura 1 apresenta evidências gráficas sobre o efeito das opções sobre as taxas de imposto marginais para as empresas NASDAQ 100 antes e depois de considerar os efeitos das opções. Claramente, a distribuição muda depois de considerar o efeito das opções: antes que as opções sejam consideradas, 52% das empresas da NASDAQ enfrentam alíquotas marginais superiores a 30%; depois de considerar as opções, apenas 18% fazem. Quase 60 por cento das empresas do NASDAQ 100 enfrentam taxas de imposto marginais pós-opção abaixo de 10 por cento e quase 30 por cento enfrentam taxas de imposto marginais de aproximadamente zero, sugerindo que os incentivos de planejamento tributário são mitigados para a empresa típica do NASDAQ.
Opções e decisões gerenciais.
A análise anterior sugere que as opções podem ter um efeito substancial sobre as posições tributárias das empresas e que as empresas com uso intensivo de opções podem enfrentar taxas de imposto marginais substancialmente mais baixas do que a rentabilidade das demonstrações financeiras sugerem. Do ponto de vista gerencial, essa descoberta é particularmente relevante para as decisões em que os impostos provavelmente serão um fator. Por exemplo, um gerente que considera a estrutura de capital ideal deve incorporar fatores tributários na avaliação de opções, como a proporção apropriada de dívida e patrimônio líquido. Como os pagamentos de juros fornecem deduções fiscais, a dívida deve ser favorecida em relação ao patrimônio das empresas que enfrentam taxas de imposto marginais relativamente maiores, sendo outras coisas iguais. No entanto, evidências anteriores de pesquisas sobre a relação entre a política de dívida e as alíquotas marginais, que geralmente ignoram o efeito das opções, são misturadas (ver Graham (2003) para uma revisão).
Reavaliamos a relação entre as alíquotas marginais e a estrutura de capital incorporando os efeitos fiscais das opções na análise. Nossa medida de estrutura de capital é a relação dívida / valor (ou seja, dívida total dividida pelo valor de mercado da empresa, onde o valor de mercado é igual a ativos contábeis, menos o patrimônio líquido mais o patrimônio do mercado). A Tabela 3 apresenta os resultados de uma regressão da relação dívida / valor nas taxas de imposto marginais, antes e depois de avaliar o efeito das opções. Quando as opções são ignoradas (como na literatura anterior) no cálculo da taxa de imposto marginal, a relação entre emissão de dívida e taxa de imposto marginal é insignificante (como indicado por um valor p de 0,42). No entanto, a incorporação de opções altera substancialmente essa conclusão. Em particular, quando as deduções de opções atuais e futuras são levadas em consideração, existe uma relação positiva significativa entre a proporção de dívida na estrutura de capital e taxas de imposto marginais (p-valor significativo de.
0,01). Os resultados são robustos para a inclusão de uma ampla gama de controles (ver Graham, Lang e.
Shackelford (2004) para mais detalhes).
Combinando resultados das análises das taxas de imposto marginais e da política de dívida, concluímos que as opções não só fazem uma diferença suficiente para afetar os incentivos gerenciais em teoria, mas também parecem afetar as decisões dos gerentes na prática. Em particular, parece que os gerentes tomam em consideração o efeito tributário das opções na avaliação do status fiscal atual da empresa e a decisão sobre a estrutura de capital ótima.
Discussão e Conclusões.
Este documento fornece um processo para estimar a taxa de imposto marginal de uma empresa com uso intensivo de opções. Esta contribuição é importante porque é difícil projetar passivos fiscais futuros quando uma grande parcela da compensação é fornecida através de opções de compra de ações. Ao contrário de outras receitas e deduções tributáveis, que são desencadeadas por uma ação da empresa, os gerentes não sabem se e quando as opções não-ainda exercidas levarão a deduções fiscais corporativas. Essa incerteza surge de três fontes. Primeiro, as corporações têm pouco controle sobre o comportamento de exercício dos funcionários e, portanto, sobre a quantidade de deduções de opções em um determinado ano. Em segundo lugar, as outorgas de opção deste ano não produzem deduções até que as opções sejam exercidas no futuro, enquanto os exercícios deste ano estão relacionados a doações de vários anos atrás. Em terceiro lugar, porque os preços das ações são voláteis e as opções têm vidas longas (na maioria das vezes, dez anos), os subsídios de hoje podem gerar grandes deduções no futuro ou nenhuma dedução, dependendo da trajetória do preço das ações. Este documento foi elaborado para fornecer uma estrutura para estimar as alíquotas marginais de impostos na presença de incerteza criada pelas opções de ações dos funcionários.
Nossa evidência sugere que as opções podem ter um efeito substancial nas taxas de imposto marginais implícitas e que, ignorando as opções, as empresas parecem enfrentar encargos fiscais muito maiores do que na prática. Embora o efeito seja mais limitado para empresas estáveis e lucrativas com intensidade de opção limitada, como as empresas S & P 100, o efeito da opção pode ser muito significativo para empresas mais intensivas em opções e menos lucrativas, como as empresas NASDAQ 100. É provável que o efeito das opções seja ainda mais pronunciado para as empresas com uso intensivo de opções que são menores e menos estáveis do que as do NASDAQ 100.
Nosso método empírico ilustra uma abordagem para ajustar as taxas de imposto marginais para as deduções de opções e demonstra a importância de incorporar não apenas o exercício anterior da opção, mas também as futuras outorgas de opções e exercícios futuros esperados. Além disso, os ajustes que visualizamos utilizam informações prontamente disponíveis nas notas de rodapé das demonstrações contábeis. Embora a metodologia de simulação seja relativamente complexa, acreditamos que capta com precisão os fatores que os gerentes precisam considerar ao avaliar a taxa de imposto marginal da empresa para as decisões, como a escolha de capital ideal.
Além disso, nossa evidência sobre taxas de imposto marginais e política de dívida sugere que, de fato, os gerentes tenham em conta as deduções de opções ao fazer escolhas de estrutura de capital. Ignorando as opções, a relação entre as alíquotas marginais e a política de endividamento é relativamente fraca, mas depois de incorporar as opções torna-se substancialmente mais forte. Embora os gerentes não sigam explicitamente a abordagem que delineamos neste artigo, as evidências sugerem que eles incorporam os efeitos das opções em suas tomadas de decisão.
Taxas de imposto marginais ilustrativas para um subconjunto de firmas de amostra.
Este quadro resume o efeito das deduções de opções nas taxas de imposto marginal corporativo (MTRs) para um subconjunto representativo de nossas empresas de amostra. A MTR sem opções é uma MTR simulada, assumindo que não há deduções de opção de estoque de empregado. MTR com opções exercidas é a taxa simulada com deduções históricas de opções subtraídas. MTR w / concessões atuais é o MTR simulado, com deduções históricas e futuras deduções associadas a opções já concedidas subtraídas. A MTR com concessões futuras é a MTR simulada, com deduções históricas, deduções futuras para opções já concedidas e deduções de opções ainda não concedidas subtraídas.
Efeito das deduções de opções de ações de empregados sobre taxas de tributação marginais.
Este quadro resume o efeito das deduções de opções nas taxas de imposto marginal corporativo para todas as nossas empresas de amostra. MTR w / o options é um MTR simulado, assumindo que não há deduções de opções de ações de funcionários. MTR com opções exercidas é a taxa simulada com deduções históricas de opções subtraídas. MTR w / concessões atuais é o MTR simulado, com deduções históricas e futuras deduções associadas a opções já concedidas subtraídas. A MTR com concessões futuras é a MTR simulada, com deduções históricas, deduções futuras para opções já concedidas e deduções de opções ainda não concedidas subtraídas. As deduções de opções de ações de 2000 são o valor em dólares (em milhões) de deduções de opções em 2000. As colunas mostram o desvio padrão médio e padrão em todas as empresas de amostra, bem como os percentis 5º, 25º, 50º, 75º e 95º.
Tobit Regressions of Debt-to-Value on Marginal.
Os resultados são de regressões transversais em que a variável dependente é dívida / valor (dívida total dividida pelo valor de mercado da empresa, onde o valor de mercado é igual a ativos contábeis, menos o patrimônio líquido e o patrimônio do mercado). MTR w / future grants é o MTR simulado, com deduções históricas, deduções futuras para opções já concedidas e deduções para opções ainda não concedidas deduzidas do EBT.
MTR com concessões futuras.
Valores p mostrados entre parênteses. Um valor de p de 0,01 indica significância estatística no nível de 1%.
Figura 1. Histograma de alíquotas marginais para as 190 empresas do S & P 100 e do NASDAQ 100 em julho de 2000. As colunas antes das opções são taxas simuladas baseadas no lucro antes do imposto (EBT), mas ignoram as deduções de opção. As colunas após as opções são taxas de imposto simuladas com base em EBT, incluindo o efeito das deduções de opções.
Graham, J. (1996). "Dívida e Taxa de Imposto Marginal". Journal of Financial Economics 41, 41-73.
Graham, J. (2003). "Impostos e finanças corporativas: uma revisão". Revisão de Estudos Financeiros 16, 1074-1128.
Graham, J., Lang, M. e Shackelford, D .. (2004). "Opções de ações dos empregados, impostos corporativos e política da dívida". Journal of Finance LIX: 4, 1585-1618.
Hall, B. e Liebman, J. (2000). "A tributação da remuneração dos executivos", em James Poterba, ed .: Política Tributária e Economia 14 (MIT Press, Cambridge, MA).
[1] Grande parte da discussão neste artigo é baseada em Graham, Lang e Shackelford (2004), que fornece mais detalhes sobre a análise.
[2] Em nossa análise, supomos que todas as opções emitidas pelas empresas da amostra são opções não qualificadas. Hall e Liebman (2000) estimam que as opções não qualificadas representam 95% de todas as opções de ações emitidas por empresas públicas.
[3] As regras de relato financeiro propostas recentemente exigiriam que as empresas gastassem o valor das outorgas de opções de ações e reduzissem as despesas com imposto de renda para refletir o efeito das deduções de opções. Embora não esteja claro se, ou de que forma, as novas regras serão promulgadas, elas provavelmente alterarão o ajuste necessário para contabilizar totalmente o exercício das opções anteriores. No entanto, os ajustes para o exercício futuro ainda serão importantes na estimativa das taxas de imposto marginais.
Anteriormente publicado pela University of North Carolina & # 8211; Faculdade de Direito, novembro de 2004.
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Opções de ações dos empregados, impostos corporativos e política de dívida.
Escrito por: John R. Graham, Mark H. Lang e Douglas A. Shackelford.
Descobrimos que as deduções das opções de ações dos empregados levam a grandes poupanças fiscais agregadas para as empresas Nasdaq 100 e S & amp; P 100 e também afetam as taxas de imposto marginal corporativo. Para as empresas da Nasdaq, incluindo o efeito das opções reduz a taxa marginal média estimada de 31% para 5%. Para as empresas de S & amp; P, em contrapartida, as deduções de opções não afetam as taxas de imposto marginais em grande medida. Nossas evidências sugerem que as deduções de opções são importantes escudos fiscais não-dívida e que as deduções de opção substituem as deduções de juros nas decisões da estrutura de capital corporativo, explicando em parte por que algumas empresas usam tão pouca dívida.
Este documento explora as implicações fiscais corporativas da remuneração de empregados com opções de ações não qualificadas. As empresas deduzem a diferença entre o mercado atual e os preços de exercício quando um empregado exerce uma opção de compra de ações não qualificada. Para as empresas com intensidade de opções com preços crescentes das ações, essa dedução pode ser muito grande. We focus on the effects of options on year 2000 marginal tax rates (MTRs) for Nasdaq 100 and S&P 100 firms and the implications for debt policy.1]
Understanding the tax implications of options is increasingly important because the proportion of compensation paid in stock options has soared in recent years. A perspective on the magnitude of options compensation and its increase over time can be gained from papers like Desai (2002) who reports that the top five officers of the largest 150 U. S. firms received options with grant values exceeding $16 billion in 2000, which he estimates is a tenfold increase over the decade. He estimates that proceeds from option exercises averaged 29 percent of operating cash flows in 2000, up from 10 percent in 1996. In addition, the exercise of these stock options has created large corporate income tax deductions. Sullivan (2002) estimates that the total corporate tax savings from the deduction of stock options jumped from $12 billion in 1997 to $56 billion in 20002] Cipriano, Collins and Hribar (2001) report that the tax sav i ngs from e m p l oyee stock option deductions for the S&P 100 and the Nasdaq 100 averaged 32 percent of operating cash flows in 2000, up from 8 percent in 1997. Sullivan (2002) adds that option tax deductions in 2000 exceeded net income for eight of the 40 largest U. S. companies (as determined by market capitalization): Microsoft, AOL, Cisco Systems, Amgen, Dell Computer, Sun Microsystems, Qualcomm, and Lucent. Furthermore, options compensation has spread beyond technology stocks. Companies as diverse as General Electric, Pfizer, Citigroup, and IBM deducted over $1 billion in stock option compensation in 2000.
Our analysis confirms that employee stock option deductions substantially reduce corporate tax payments. We estimate that, in 2000, stock options reduce corporate taxable income by approximately $100 billion for our sample of S&P 100 and Nasdaq 100 firms. For the S&P 100 firms, aggregate stock option deductions equal approximately 10 percent of aggregate pretax income. For the Nasdaq 100 companies (which are more option-intensive), aggregate deductions exceed aggregate pretax income.
This study, however, focuses primarily on the effect of employee stock options on MTRs and the resulting impact on capital structure. MTRs are an important input to many economic decisions. In particular, if employee stock options are large enough to affect MTRs, they can reduce the value of interest deductions and alter the incentives to issue debt.
We find that stock option deductions substantially reduce MTRs. For Nasdaq firms, the deductions comprise such a large proportion of pre-option income that the median MTR tumbles from 31 percent when we ignore option deductions to 5 percent when option deductions are included in the tax rate calculation. For the S&P firms, the median MTR is little affected by option deductions. As described in more detail in Section I, we isolate the effect of three classes of options on the MTR: those already exercised, those granted but not yet exercised, and those yet to be granted. Each class of options contributes to the overall reduction in MTRs.
We then test whether the impact of employee stock options on MTRs affects debt policy. DeAngelo and Masulis (1980) argue that companies substitute between debt and nondebt tax shields (such as option deductions) when determining their optimal capital structure. Previous investigations of this substitution effect are inconclusive (see Graham (2003) for a review). Some papers conclude that high-MTR firms appear to carry insufficient debt in their capital structures.
Hanlon and Shevlin (2002), however, point out that these previous studies may fail to detect the expected MTR-debt relation because they ignore tax deductions from stock option exercise.
In our sample, we find that debt ratios and MTRs are not significantly pairwise correlated when we ignore option deductions in the construction of MTRs. In contrast, after adjusting for expected option deductions, the relation between debt and taxes is positive and significant. This result indicates that accounting for the tax deductions associated with stock options provides important incremental power to explain debt policy, which is consistent with managers factoring in the tax effects of options when they select capital structure. Furthermore, when we identify firms that appear to be underlevered when option deductions are ignored, we find that these firms are the ones that use the most options. Overall, our analysis is consistent with firms trading off debt and nondebt tax shields when making capital structure decisions, in the manner suggested by DeAngelo and Masulis (1980). Our results also may provide a partial answer to the puzzle of why some firms currently use so little debt (Graham (2000))—once option deductions are considered, the MTRs for these firms reflect a small tax incentive to use debt, so their low debt ratios may be appropriate.
Our paper is related to several branches of academic research. The second half of our paper is most similar to Kahle and Shastri (2002), who investigate whether firms with large option deductions use less debt. However, Kahle and Shastri do not consider several issues that we address. First, they do not calculate MTRs, or the effect of options on MTRs. These omissions are a shortcoming because option deductions should only affect capital structure decisions to the extent that they affect MTRs. Second, as discussed in more detail later, they measure option deductions with the “tax benefits” number found in the financial statements, rather than using the more accurate information contained in the stock options footnote (Hanlon and Shevlin (2002)). Third, Kahle and Shastri do not account for the effects of options that are already granted but not-yet-exercised, nor options not-yet-granted. Finally, Kahle and Shastri do not address the uncertainty of option exercise timing, nor more generally how option deductions interact with the dynamic aspects of the federal income tax code. We provide details in Sections I and II describing how we account for these sometimes subtle influences.
Besides effective tax rate and capital structure research, this paper is related to two other branches of research. First, a series of papers investigates whether tax incentives play a role in the form of compensation a firm chooses to use. The early research in this area was inconclusive (e. g., Hall and Liebman (2000)); however, recent research by Core and Guay (2001) finds that high tax rate firms issue fewer stock options to non-executive employees, presumably because the firms would rather use traditional forms of compensation that lead to an immediate deduction. Our paper does not investigate whether taxes affect the choice between various forms of compensation, but does suggest that firms consider the tax effects of compensation when deciding on corporate capital structure. Second, our paper is related to the literature that investigates how tax managers optimize corporate tax policy (e. g., Scholes et al. (2002)). We contribute to this body of literature by providing evidence consistent with tax managers considering the interaction of various corporate policies when choosing tax positions.3.
In the next section, we discuss major conceptual issues that arise in assessing the effect of stock options on MTRs and our approach for addressing them. Section II discusses our empirical approach in detail and describes the data. Section III analyzes the effect of option deductions on corporate MTRs. Section IV examines the interaction between option deductions and corporate debt policy. Section V presents closing remarks.
I. Tax Issues Related to Corporate Deductions from Employee Stock Options.
The simulation procedure that we use to estimate year 2000 MTRs incorporates dynamic features of the tax code including tax loss carrybacks and carryforwards (Shevlin (1990) and Graham (1996)). The procedure determines the MTR based on the incremental tax effects associated with an extra dollar of income earned in 2000. The incremental effect of an extra dollar of income in 2000 can be realized anywhere between 1998 (because of the two-year tax loss carryback period) and 2020 (because of the 20-year tax loss carryforward period), or not at all (if losses are sufficient to offset all current and future profits). To model the carryforward effect, we first produce a baseline forecast of the future by forecasting future taxable income (discussed in Section II. B), future grant and exercise behavior (Section II. C), and future stock prices (Section II. D). Starting with the baseline forecast, we estimate the present value tax consequences associated with one additional dollar of income earned in 2000. If, because of carryforwards or carrybacks, the tax consequences occur in 2001 or later, we discount the incremental effect back to year-2000 dollars. In Section II. E, we explore issues related to discounting tax liabilities when a firm has stock option deductions.
To capture uncertainty about the future, we produce 50 random baseline forecasts of the future, each of which produces an estimate of the MTR. The expected MTR is the mean tax rate among these 50 estimates. In the absence of stock options, estimating MTRs is relatively straightforward. One can use the mean implied growth rate and variance from the historic time - series of taxable income (estimated from pretax income adjusted for deferred taxes as described in more detail in the next section) as the seed parameters to produce the 50 random baseline forecasts of the future through 2020. However, the existence of options introduces several important issues into the standard simulation procedure. We discuss these issues throughout the remainder of this section.
First, one can no longer simply adjust pretax income for deferred taxes to estimate taxable income because, unlike other forms of compensation, stock options are not typically reflected in pretax income or in deferred taxes. In terms of pretax income, options are generally not considered an income statement expense, and firms that opt not to expense stock options also do not reduce tax expense on the income statement to reflect the effect of option deductions.[4]
Further, unlike many book/tax differences, the effect of options is not captured in deferred taxes because the difference between tax and book income never reverses. As a result, a firm can consistently report high tax expense (on financial statements) and never pay any taxes (on tax returns). Prior research has typically used income statement data to infer taxable income, and thus ignored option compensation deductions for the majority of firms (because most firms do not expense options).
An exception is Kahle and Shastri (2002), who make an adjustment for stock options using reported “tax benefits from stock options” numbers to adjust pretax income.[5]Hanlon and Shevlin (2002) stress that using this approach is problematic for several reasons. First, many firms do not separately report the tax benefit from stock options in their financial statements. Even for the Nasdaq 100, for which stock options benefits are likely to be large, Hanlon and Shevlin note that only 63 companies report the tax benefits from options in their 1999 financial statements. Further, while adjusting pretax income for option tax benefits is relatively straightforward if taxable income is positive, cases with tax losses are more complex because of the effects of net operating loss carryforwards and tax valuation allowances. We avoid these issues by following Hanlon and Shevlin’s advice and gathering our option deductions data from the detailed information on grants and exercises found in the financial footnotes. This information is reported consistently across firms irrespective of tax status.
A second unique issue with stock options is that current-period MTRs can be affected by several classes of option deductions: Those emanating from already-exercised options (because they affect the current level of taxable income and possibly tax loss carryforwards), as well as those attributed to the overhang of already-granted but not-yet-exercised options and not-yet - granted options (because these classes of options can create losses in the future that affect current-period MTRs via the carryforward and carryback features of the tax code). All studies of which we are aware only consider one of these types of options: already-exercised options. This limitation is acceptable for research examining effective tax burdens such as Desai (2002), Hanlon and Shevlin (2002), and Sullivan (2002). However, it is important to consider all three classes of options when studying economic decisions based on marginal tax incentives. Options outstanding but not yet exercised, for example, create “deduction overhang” in the sense that firms may find themselves in positions where there are many deep-in-the-money options outstanding that are likely to be exercised in the future, reducing taxable income and (through the carryback feature of the tax code) current-year MTRs. As a result, two firms that currently grant similar amounts of compensation in options can find themselves in very different MTR positions depending on the past stock price behavior and the number of options that remain unexercised. We use footnote information on options outstanding and past option granting behavior to forecast the likely effects of outstanding options and future option grants on current MTRs.
A third conceptual issue that is unique to stock option research is the uncertainty of if and when not-yet-exercised options will lead to corporate tax deductions. Because share prices are volatile and options have long lives (most often ten years), currently outstanding options and future option grants can generate huge deductions in the future or no deductions at all, depending on the stock price path. The stochastic nature of stock option deductions can substantially complicate computations of estimated MTRs and consequently any corporate decisions in which taxes are relevant. The stock price path and employee exercise decisions are difficult to predict, and for efficient tax and financial planning a manager would need to factor in the probabilities and amounts of future option deductions. We explicitly implement a simulation approach for considering stock option deductions using information on stock options, stock return volatility, dividends, and expected returns to modify the Graham (1996) simulation technology. We combine expected deductions with simulated future taxable income to arrive at probability - weighted estimates of MTRs. The analysis is very similar to the approach we envision a corporate manager would undertake to make decisions based on expected MTRs. To our knowledge, ours is the first study to take the ex ante perspective of explicitly incorporating pre - exercise option information into MTR estimates.
II. Empirical Approach.
We study the firms that were in the Standard and Poor’s 100 and the Nasdaq 100 on July 17, 2001 (the day we began data collection). They comprise a substantial portion of the economy and pay substantial taxes.[6]Analysis of S&P 100 firms provides insight about traditional, stable industrial firms. The Nasdaq 100 firms are the most profitable and stable among option - intensive, high technology firms. Seven firms are in both the Nasdaq and S&P, so the initial sample includes 193 firms. Throughout our MTR analysis, we include these seven firms in the S&P subsample but exclude them from the Nasdaq subsample to avoid double counting. We are unable to locate data for three firms, which reduces the sample to 190 companies.[7]We limit the sample to these 190 firms because (i) hand-collecting stock option data in the financial statement footnotes is costly, and (ii) our simulation method is less likely to produce reliable results for small, unstable firms.
We envision a scenario in which a manager assesses his firm’s MTR at the end of the fiscal year. Our reference point is the most recent year for which data were available at the inception of this project, which is fiscal year-end 2000 as defined by Compustat (year-ends from June 2000 through May 2001) for the vast majority of sample firms.[8] Stock prices at year-end 2000 were substantially below market highs, although still above recent market levels, which raises the question of whether the findings in this study are period-specific. Because the investigation period follows an extended bull market, managers may not have envisioned the magnitude of the eventual stock option deductions when they granted the options years earlier. Nonetheless, our characterization is representative of the situation firms found themselves in at year-end 2000, with managers facing MTRs similar to those estimated in this study.[9]More generally, the approach that we develop in this study should be useful in any year for incorporating stock option deductions in MTR calculations, whether the option deductions are large or small in a given year.
B. Estimating Historic and Future Income (Ignoring Option Deductions)
We implement a variation of the simulation algorithm used in Shevlin (1990) and Graham (1996), which requires a forecast of future income in order to calculate current-year MTRs. Our procedure assumes that income next year equals income this year plus an innovation. The innovation is drawn from a normal distribution with growth and volatility calculated from firm-specific historic data. Because options do not create a charge to accounting earnings, our Compustat-based measure of historic pretax earnings, adjusted for deferred taxes, does not include the effect of stock option deductions.[10]By extension, neither do our base forecasts of future income include the effects of option deductions. Additionally, since our data are from financial statements, our measure of taxable income faces the usual limitations when book numbers are used to approximate tax payments, including book-tax differences in consolidation and recognition of foreign profits.[11]
We use Compustat data from the last 20 years to calculate firm-specific growth and volatility. Some firms have extreme historical earnings information that seems implausible going forward. Therefore, we bound each firm’s earnings growth and volatility to fall within their respective 25thand 75thpercentiles among all firms in the same 2-digit SIC code.[12]Using these growth rate and volatility estimates, we forecast pre-option taxable income for the next 20 years.
C. Including Historic and Future Option Exercises.
Since 1996, SFAS 123 has required firms to include in their financial footnotes, among other things, (a) a description of option terms, (b) the number of options, weighted average strike price, and remaining contractual life for options outstanding at the end of the period, (c) three years of exercise, grant and cancellation history (number of shares and weighted average price), and (d) the Black-Scholes value of options granted during the period, including the underlying assumptions for dividend yield, risk-free rate, annual return volatility, and expected term before exercise.[ 13] Fir m s have relatively little discretion in their Black-Scholes assu m ptions, and the footnote format is generally consistent across firms. For those firms with unusual disclosures, our results are robust to their exclusion.[14]For illustrative purposes, the appendix includes Microsoft’s stock option footnote for the year ended June 30, 2000. Hall and Leibman (2000) find that 95 percent of all stock options are nonqualified, so we make the simplifying assumption that all options reported in the footnote are nonqualified.
The footnote contains historic exercise information for the preceding two and current fiscal years (1998, 1999, and 2000 for most of our firms). For each firm, we calculate option deductions as the number of options exercised in a given year times the difference between the average strike price for those options and the share price at exercise. We measure the share price at exercise for a given year using the average stock price for options granted in that same year.[15]
Incorporating historic option deductions into our analysis is straightforward: we subtract the historic employee option deductions from the historic income figures derived in the previous section. Note that historic option deductions can affect the MTR in 2000 by reducing taxable income in 2000 and also by creating a tax loss in 1998 or 1999 that is carried forward into 2000. We experiment with also gathering historic options data for 1995, 1996, and 1997 for a random sample of eight firms to investigate whether losses in these years carryforward into 2000 sufficiently to affect the MTR in 2000. However, the cost of hand-gathering the data is large and the benefit small (these extra data barely affect our results), so we do not pursue gathering pre-1998 option data for other firms.
The footnote also contains information on options already granted, but not yet exercised. To incorporate these future deductions into our analysis, we make assumptions about option exercise behavior. Huddart and Lang (1996) and Core and Guay (2001) report that early exercise of employee stock options is common, with much of the exercise occurring about halfway through the option’s life, and that exercise tends to be spread smoothly over time. Thus, we use the disclosed expected option life as our estimate of when average exercise will occur and assume exercise is spread smoothly over a period beginning two years before that year and ending two years after that year.[16]
Some stock price paths imply that option exercise is not optimal because the market price is close to or below the strike price (our derivation of future stock price paths is described in the next section). Therefore, we follow the convention in Huddart and Lang (1996) and assume no exercise in years in which options are in the money by 15 percent or less (unless the option is at expiration, in which case we assume all in-the-money options are exercised). In cases in which options are out-of-the-money or barely in the money, we defer exercise until the first year in which they are in the m o ney by at least 15 percent (or until expiration) .[ 17]
Future option deductions can affect the current-period MTR in two ways. First, if they are exercised in the next two years and are sufficiently large to generate a tax loss, the tax loss can be carried back to offset taxes paid in 2000. This carryback treatment can result in a refund in 2001 or 2002 for taxes paid in 2000, thereby reducing the 2000 MTR. Second, for firms that do not pay taxes in 2000 but instead carry losses forward, future option deductions potentially add to the amount carried forward. This carryforward treatment can delay the date at which taxes are eventually paid, thereby reducing the (present value of the) current-period MTR.
The last group of options we consider are those that are not yet granted. As just described, these options potentially affect 2000 MTRs via carrybacks if they lead to deductions in 2001 or 2002 (which, given our assumptions about exercise behavior, only occurs for firms with an average option life of four years or less) or, for currently nontaxed firms, by creating large tax losses that will be carried forward. We assume that firms grant future options in an amount equal to the average number granted (net of cancellations) during the past three years, ti m es a growth factor.[ 18] The growth factor is based on a given fi r m ’s pre-option inco m e growth (bounded between the 25th and 75th percentiles for income growth rates of other firms in the same 2-digit SIC code).[19]The strike price for a given firm-year’s newly granted options is assumed to be the forecasted stock price for that firm-year. In the next section we describe how the stock price is determined.
To incorporate future option deductions into our analysis, we subtract the future option deductions along a given simulation path from pre-option income (as forecasted in Section B). This yields a forecast of taxable income after accounting for options. An alternative approach would be to subtract the effect of options from all historic data (up to 20 years of data) and then directly forecast post-option income into the future. Unfortunately, because the stock option disclosures have only been required since 1996, we cannot adjust the estimates of taxable income in all prior years, so this alternative approach is infeasible.
Finally, throughout the study we ignore repricing, i. e., reducing the strike price of already granted options. To the extent that firms are committed to a policy of repricing during downward price movements, our approach would lead us to understate future option deductions.
D. Estimating Future Stock Prices.
We forecast future stock prices so that we can project the magnitude of future stock option deductions. We project a separate future stock price path associated with each of the 50 simulations of future income described in Sections I and II. B. This procedure allows the value of stock options to vary with stock prices (and because we link stock prices to earnings, to vary with different earnings simulations).
To project future stock prices, we compute an expected return for each firm, based on the CAPM market model. This total return calculation requires a firm-specific beta (taken from CRSP), the risk-free rate (from each-firm’s stock option footnote), and an equity risk premium of 3.0 percent (which is consistent with recent estimates of the risk premium in Fama and French (2002) and Graham and Harvey (2002)).[20] We are interested in capital appreciation in stock price, so we subtract the firm-specific dividend-yield from each firm’s total return.
Stock prices tend to vary with earnings. Easton and Harris (1991) show that changes in annual earnings and annual returns are positively related (Pearson correlation of approximately 20 percent). Therefore, to incorporate this positive empirical association between stock returns and earnings, we modify expected returns to link them to the earnings projections derived in Section B. We assume that unexpectedly high earnings are accompanied by proportionally positive expected stock returns. For example, consider a case in which earnings were expected to grow at 10 percent and stock price was expected to grow at 12 percent. Suppose that in a given simulation we end up on a path with earnings growing 15 percent in the first year (50 percent higher growth rate than expected). To link the two series, we assign an expected stock return of 18 percent on that path for that year (50 percent higher than expected). This adjustment modifies the expected stock return in a way that links earnings and returns.[21]
Robustness checks, however, indicate that the degree of assumed correlation is not particularly important. When we replicate the study assuming independence between annual earnings and annual returns, inferences are qualitatively unaltered (mean tax rates are 50 basis points higher than those reported in the base case below). Moreover, our qualitative results do not change if we assume an expected stock price increase of 12 percent annually for all firms.[22]
Given an expected stock return, we project future stock prices by drawing returns from a lognormal distribution. For each year, the mean of this distribution equals the expected return, calculated as just described, and the variance is that reported in the stock option footnotes.[23]
In our approach, we use historic data to estimate income growth (as described in Section B) and a modified CAPM expected return (as just described). In a robustness check, we use Value Line projections for the 131 firms in our sample for which Value Line provides estimates. For income growth, we annualize the Value Line “four year growth rate” estimate of sales growth when it is available, or use the Value Line earnings growth rate when sales growth is not available. For stock returns, we annualize the return implicit in the average of the high and low “four year ahead target stock prices.” Using these alternative earnings and stock growth rates yields mean MTRs that are only 12 basis points higher than those we report below and no difference in the overall qualitative results.
E. Discounting Future Stock Option Deductions.
In this section we discuss the discount rate that we use to determine the present value tax consequences of stock option deductions for MTRs. Recall that because of the carryback and carryforward features of the tax code, the effects of today’s deductions can potentially be felt far into the future. The issue is determining what rate should be used to discount these future tax consequences.
Some previous research (e. g., Graham (1996, 2000)) uses the corporate bond yield as the discount rate to determine the present value of the tax effect of various deductions (e. g., debt interest) on MTRs and firm value. This approach implicitly assumes that the tax effects of these deductions have the same risk as debt, as assumed by Modigliani and Miller (1958) for interest deductions. It seems less reasonable to discount the effects of future option deductions using the debt rate. Options generate deductions on exercise, and option exercise is correlated with stock returns; therefore, options lead to higher compensation costs, as well as tax benefits, when share prices are high.[24]In the remainder of this section we discuss conceptually how we think that tax liabilities in a stock option world should be discounted, and we link this conceptual framework with our empirical implementation of discounting tax liabilities within the simulation procedure.
To keep the discussion focused on the discount rate, we start by making several simplifying assumptions. We assume that options are cash settled, or equivalently, that firms purchase shares on the open market to deliver to employees when they exercise their options. Shares are repurchased at a fair and efficient market price, using funds that would have otherwise been invested in zero-NPV projects, so there are no dilution concerns and no change in the number of shares outstanding. We also assume that there are no incentive effects from options (and therefore option incentive effects do not cause employees to produce more in some states, nor change the cash flows or correlation of pre-tax inco m e and the m arket return).[ 25] Finally, we assume that no-option cash flows are positively correlated with the market, so the firm’s no - option cash flow beta is positive, as is the beta on no-option taxable income.
Given these assumptions, how should tax liabilities be discounted for a firm that uses options as part of their compensation package? (Note that the only place that we use a discount rate is within the simulation procedure, to discount the incremental future tax liability stream associated with earning an extra dollar in 2000). If a firm pays a fixed wage W, after tax income (ignoring carrybacks and carryforwards) is.
where CF is cash flow (before the effects of wages or options) and τ C is the corporate income tax rate. The “min” appears because tax liabilities cannot be negative. When min(CF, W)=W, this becomes simply (CF-W)(1-t). For convenience, assume that wage payments are uncorrelated with stock prices.
With option cash settlement and assuming that options have a negligible strike price, after-tax income is.
Both covariance terms in the braces will generally be positive, so the sign of the overall correlation between tax liabilities and stock price depends on whether the first covariance is larger than the second. Because cash flows are generally substantially larger than option deductions, the overall correlation between tax liabilities and stock price will typically be positive but, if the second term in the braces is large enough in absolute magnitude, the overall correlation can be negative. If the second term is small, the correlation does not differ much from the correlation in the “no options” case. It is an empirical matter as to whether the overall correlation is positive or negative.
Using data for the firms in our sample, we determine that the correlation between tax liabilities and stock price is positive on average for the levels of these two variables, and also for percentage changes for these two series. Therefore, our argument is that the beta is positive for tax liabilities and the appropriate rate to discount tax liabilities lies somewhere between the risk - free rate and the equity rate. We show below that the implications in our paper do not change for various discount rates in this range.
In the base case for this paper, to determine the present value of incremental tax liabilities associated with earning an extra dollar in 2000 (i. e., to determine the year-2000 MTR), we discount using a firm-specificequity rate. This is conservative relative to using a smaller discount rate because it will reduce the effect of changes in future tax liabilities on current-period MTRs. Discounting with an equity rate is an approximationbecause it misses the fact that option deductions are zero below some exercise price, and hence do not contain pure equity risk. It is also an approximation because it does not explicitly account for the associationbetween earnings and stock prices inherent in our approach (see Section D for details). However, these approximations likely have only modest effect because our ultimate variable of interest is the MTR, which is bounded between zero and 35 percent . [ 26] This i m plies that any err o rs we m ake in discounting will have an attenuated effect on our MTR estimates (because the MTR cannot vary outside of the range from zero to 35 percent, no matter how we discount).
To ensure that our results are not sensitive to the discount rate, we conduct several sensitivity analyses. Technically, option deductions could be discounted as options rather than pure equity. Therefore, weimplement an approach based on the contingent claims valuation outlined in Schwartz and Moon (2000). Specifically, we assume an earnings risk premium of two percent per year, grow stock prices at the risk freerate, and discount everything at the risk-free rate. In another set of robustness checks, we follow our standard simulation approach but discount using very high (e. g., double the CAPM market-model discount rate)and very low (e. g., the risk-free rate) discount rates.
The empirical results indicate that the discounting assumption has only a second-order effect on the estimated MTR. For example, doubling the discount rate reduces the estimated MTR 120 basis points relative towhat we report below and does not change the qualitative results. The Schwartz and Moon (2000) approach reduces the estimated MTR by 100 basis points. All other robustness checks on the discount rate lead tosmaller changes in the estimated MTR. While conceptually important, the choice of discount rate only has a modest effect on our empirical estimates of the MTR. This reflects the fact that the magnitude of historic, current and very near-term option deductions are the dominant effects on current MTRs, more so than distant option deductions (for which the discount rate would be more important).
III. Empirical Analysis of the Effect of Option Deductions on Corporate MTRs.
A. Descriptive Statistics.
Table I presents descriptive statistics for the stock option disclosures of the S&P 100 and Nasdaq 100 samples. For both groups, the average expected option life is close to five years, although it is slightly shorter forNasdaq firms, consistent with the higher volatility for Nasdaq firms, possibly coupled with risk aversion, precipitating early exercise. Not surprisingly, given GAAP reporting requirements, the risk-free rate is verysimilar for the two samples, equaling approximately 6 percent. The small difference in the risk-free rate for the two samples probably reflects differences in year-ends (because risk-free rates should be similar forfirms with common year-ends), with non-calendar year-ends more common for Nasdaq firms.
Dividend yield averages 1.5 percent for S&P 100 firms with most firms paying dividends. Conversely, few Nasdaq 100 firms pay dividends; the mean dividend yield is 0.1 percent and the 75th percentile is zero. Annual stock return volatility is higher for Nasdaq 100 firms, with a mean volatility of 75 percent versus 36 percent for the S&P firms. The volatility of returns is important because it affects the probability that stock price appreciates greatly, which would lead to large option deductions in good scenarios.
Table II summarizes firm characteristics. Not surprisingly, the market capitalization of the typical S&P 100 firm is roughly five times larger than that for Nasdaq 100 firms. However, there is substantial overlap betweenthe two distributions, with the 75th percentile of Nasdaq firms being one-third larger than the 25thpercentile of S&P firms. The difference in size between the two subsamples is more pronounced for total assets, reflecting the fact that Nasdaq valuation is based more prominently on intangibles and growth options.
In terms of profitability, the median return on assets (ROA) is quite similar for the two samples, and is actually a little higher for the Nasdaq firms (4.9 percent) than for the S&P firms (4.7 percent). The 75thpercentilesare also similar for the subsamples. However, the dispersion of profitability is higher for Nasdaq firms, with a much higher proportion reporting losses. In fact, the 25th percentile ROA is –3.4 percent for the Nasdaqfirms versus 1.5 percent for the S&P firms. Nasdaq firms tend to use less debt in their capital structure, with a mean (median) debt ratio of 6.7 percent (1.0 percent) versus 17.5 percent (13.4 percent) for the S&P firms. Both samples have average betas of approximately one, although the S&P firms are slightly below one while the Nasdaq firms have betas slightly above one.
Figure 1 summarizes the overall effect of option deductions on the year-2000 corporate MTR (i. e., the effect of all historic and future exercises). The histogram shows MTRs for all 190 firms in our sample, with andwithout the effects of options. Options cause a significant shift in MTRs. Before options, 24 percent of the sample face MTRs of less than 10 percent while after considering options, 35 percent face such rates. Similarly, before options 65 percent of the sample firms face MTRs above 30 percent as compared with 46 percent after factoring in options.
In the next two sections, we analyze the effects of options separately for S&P and Nasdaq firms, and break out the effects by historic versus future exercise activity.
B. Tax Effects for S&P 100 Companies.
Table III presents evidence on the effects of option deductions on MTRs, segregated by sample. The first row contains estimated MTRs for fiscal year-end 2000, produced using standard tax deductions and deferredtaxes to infer taxable income, but before taking stock options into account. This computation is comparable to the one used in Graham (1996), with the only differences being that we bound income growth andvolatility to lie within the 25thand 75th industry percentiles and that we discount the tax consequences of option deductions with the cost of equity. The median MTR for the S&P 100 firms in 2000 is the top statutoryrate of 35 percent while the mean is 29 percent, which is consistent with prior studies that show clustering at the upper end of the statutory rates. The 25th percentile MTR is 32 percent, reflecting the fact that mostS&P 100 firms face relatively high tax rates. However, the 5thpercentile is zero, consistent with a few S&P 100 firms not expecting to pay any taxes over a 23-year period (e. g., after carrying losses in 2000 back two years to 1998 and forward 20 years to 2020).
The next three rows of Table III illustrate the impact of stock option deductions on MTRs. Recall that there are several groups of stock option deductions: already exercised (second row: “MTR w/ exercised options”), already granted but not yet exercised (third row: “MTR w/ current grants”), and notyet granted (fourth row: “MTR w/ future grants”). For the S&P 100 sample, we find that incorporating stock options into the simulations has relatively little effect on the MTRs. In the fourth row of Table III, when alloption deductions are considered (including future grants and future exercises), the median MTR is still 35 percent. For the 25th percentile, the estimated MTR drops to 26 percent from 32 percent.
The fifth row of Table III summarizes the change in MTRs brought about by option deductions (“∆MTR w/ future grants”). Inferences are the same. Options materially reduce MTRs for only about one-fourth of S&Pfirms. When we consider all options, the mean reduction is 1 percent. Among the firms with the largest drop in tax rates, the 25th percentile MTR falls 1 percent and the 5thpercentile MTR decreases 5 percent.
Even though employee stock option deductions do not substantially reduce the MTR for many S&P 100 firms, the deductions have a noticeable effect on corporate tax liabilities. The bottom two rows of Table IIIpresent gross deductions expressed in dollar terms and as a percentage of earnings before tax. The mean S&P firm had $640 million of option tax deductions in 2000. With 99 firms in the sample, this implies totaldeductions of $63.4 billion. With aggregate pretax earnings of approximately $349 billion for S&P 100 firms, stock option deductions represent nearly one-fifth of aggregate pretax income. Option deductions are 4 perce n t of pretax inco m e for the m edian fir m , 12 perce n t for the 7 5 th percentile, and 111 percent for the 95thpercentile.
To summarize, S&P 100 firms substantially reduce their tax liabilities through deductions for nonqualified, employee stock options. However, while option deductions reduce tax rates for some firms, the tax savings do not translate into significantly lower MTRs for the typical (highly profitable) S&P 100 firm. Though option deductions slash their tax bills, only about one-fourth of S&P 100 firms have enough deductions to (i) fully offset the current year’s pre-option income and also eliminate the past two years of taxable income, (ii) generate losses in 2001 and 2002 that can be carried back to fully offset income in 2000, or (iii) for currently nontaxable firms, delay when tax consequences are realized for year-2000 option deductions. One or more of these conditions must be met for option deductions to reduce MTRs.
C. Tax Effects for Nasdaq 100 Companies.
Options dramatically affect the MTRs of Nasdaq 100 companies. The median MTR before options is 31 percent and the mean is 20 percent (see the bottom panel in Table III), suggesting that Nasdaq firms have relatively high MTRs before the effects of options, though not as high as the MTRs of S&P 100 firms. For the median firm, just considering historic exercises reduces the MTR from 31 percent to 15 percent. Incrementally considering options that are already granted but not yet exercised reduces the median MTR from 15 percent to 8 percent. Considering all forms of option deductions, including those from future grants, reduces the m edian MTR all the way down to 5 percent. Considering all deductions, the 75 th percentile drops from 35 percent to 26 percent, indicating that option deductions affect most Nasdaq 100 firms.
The proportion of Nasdaq firms with a MTR less than 0.05 increases from 33 percent to 50 percent. This increase implies that half of the Nasdaq 100 firms anticipate paying very little in corporate taxes from 1998 (the beginning of the two-year carryback period for 2000 losses) to 2020 (the end of the carryforward period for 2000 losses). Overall, the mean (median) decrease in MTRs is eight (two) percent. The size of the decline is limited by the fact that MTRs are bounded below by zero.
In 2000, the median Nasdaq 100 firm enjoyed option-related tax deductions of $173 million, with a mean of $388 million. Aggregating across the 91 firms in our Nasdaq sample, the resulting deductions total about $35billion. This figure is striking because it is larger than the $13 billion of aggregate earnings before taxes and option deductions for the Nasdaq sample in 2000. Note that these large deductions do not eliminate all taxesfor the Nasdaq 100 because some firms have pre-option income that exceeds option deductions and others have deductions that expire unused; however, it does indicate the enormous magnitude of the optiondeductions.
Figure 2 summarizes the effect of options on the MTRs of Nasdaq firms. Before options are considered, 52 percent of Nasdaq firms face MTRs exceeding 0.30; after considering options, only 18 percent do. Almost 60percent of the Nasdaq 100 face post-option MTRs below 10 percent and almost 30 percent face MTRs of approximately zero. If one were to ignore option deductions, these figures imply that most Nasdaq companieswould reap substantial tax advantages from tax shields, such as interest. After considering option deductions, only a minority of Nasdaq firms has much of a tax incentive to finance with debt.
IV. Empirical Analysis of the Effect of Option Deductions on Debt Policy.
The preceding section indicates that the effects of stock options on MTRs can be substantial, especially among option-intensive companies. These substantial effects imply that option deductions might affect corporate policies for which the MTR is an important decision variable. In this section we explore whether the effect of option deductions on MTRs is important to corporate debt policy decisions. This investigation has the potential to help explain why some firms appear to use too little debt when the effects of option deductions are ignored.
A. Univariate Analysis of Debt Policy.
Table IV presents Pearson and Spearman correlations between pre-interest MTRs and various measures of debt in the capital structure, specifically, debt-to-market value, debt-to - assets, and interest-to-marketvalue. We examine pre-interest MTRs because Graham, Lemmon, and Schallheim (1998) show that corporate tax status is endogenously affected by debt policy. That is, when a firm uses debt, the associated interestdeduction reduces taxable income and can also reduce the MTR, which induces a spurious negative correlation between debt ratios and tax rates. This endogeneity can be avoided by using pre-interest MTRs (that is, tax rates based on earnings before interest and tax) when examining the relation between debt ratios and tax rates.
The first row (column) in Table IV displays the Pearson (Spearman) correlation between the debt variables and conventional pre-interest MTRs (MTR w/o options), i. e., before the effects of interest and options. For allthree measures, for both Spearman and Pearson correlations the coefficients vary in sign and are insignificant (except for the Pearson correlation on interest/value, which is significant but has the wrong sign). Thesecorrelations provide little evidence that capital structure is correlated with MTRs for our sample when we ignore options deductions.
The second row and column show the relation when the computation of pre-interest MTRs is modified to include all employee stock option deductions (MTR w/ future grants). The relation is positive for all three debtvariables. For the Spearman correlations, the correlations range from 0.25 to 0.34 and are always significant at the 0.01 level. These results are consistent with managers making financing and compensation decisionsjointly, considering the effect of options on MTRs.[ 27]
The third row and column present the correlations between the change in pre-interest MTRs resulting from options (∆MTR w/ future grants) and the other variables. Two points are worth noting. First, the correlation between the decrease in rates and the post-option MTRs is strongly positive, indicating that options have a significant effect on MTRs. Second, the decrease in rates is positively correlated with the amount of debt in the capital structure. This correlation implies that firms that use options intensively enough to reduce their MTR use relatively little debt, which is consistent with firms trading off options and interest deductions.
B. Regression Analysis.
To further assess the relation between option deductions, MTRs and debt, Table V presents tobit regressions with debt-to-value as the dependent variable.[28]We use the tobit method because the debt ratio equalszero (i. e., is left-censored) for 17 firms in our sample. Since determining a debt ratio for a financial institution is problematic, we delete the 40 firms that have a primary or secondary division that is financial (2-digit SICcode between 60 and 69). For deletion, we require that the financial division contribute at least 10% to total firm revenue. This process leaves 150 firms (down from the 190 included in Section II).
The first two columns of Table V are univariate and regress debt-to-value on MTR w/o options and MTR w/ future grants, respectively. Like the correlation coefficients presented in Table IV, the coefficient on the MTRvariable, when all stock options are ignored, is insignificant. The coefficient on the MTR variable, when stock options are considered, is significantly and positively correlated with the debt ratio at the 0.01 level (seecolumn 2).
In addition to being statistically significant, the coefficient estimate on the MTR variable is economically large. For example, consider the predicted debt/value ratios for firms at the 25th and 75thMTR w/ future grantspercentiles (MTRs of 2.3% and 35.0%, respectively). We gauge economic significance using the slope coefficient estimate of 0.23, the intercept of 0.05, and a tobit adjustment factor of 0.88 that accounts for the effectof using a censored normal distribution (Maddala (1983)). The implied debt/value ratio is 0.049 (the 23rddebt/value percentile) for a firm at the 25th MTR percentile, versus 0.115 (the 61st debt/value percentile) for afirm at the 75th MTR percentile.[29]In other words, moving from the 25th percentile to the 75th percentile in the MTR distribution, the implied amount of debt in the capital structure more than doubles, from wellbelow the debt/value median to well above.
A number of nontax factors can affect debt policy, and it is important to control for these potential influences in a multivariate analysis. Controlling for such influences helps isolate tax effects and minimizes thepossibility that the tax variable proxies for some other factor. For example, financially weak firms face lower tax rates and also might face barriers to borrowing and therefore use options to save cash. It seems unlikelythat this condition drives the correlation between debt and tax rates because if the issue is simply that less profitable firms are less able to obtain debt financing, the relation between debt and MTRs before optionsshould be significant, but it is not. However, to ensure that differences in financial health do not drive our results, we include controls for financial strength in the regression: operating cash flow divided by assets andthe quick ratio.
We also control for three other factors that are commonly thought to drive debt policy (see Rajan and Zingales (1995)): growth options, asset tangibility, and firm size. Firms with extensive growth options might useless debt to avoid the underinvestment problem (Myers (1977)). Shareholders of a firm with risky fixed claims in its capital structure will potentially underinvest by forgoing positive NPV investments because projectbenefits might accrue to the firm’s existing bondholders; this problem is likely to be more severe among growth firms.
Therefore, we expect firms with growth options, which we measure with research and development expense divided by sales, to use less debt. In contrast, firms with more tangible assets, as measured by property, plant and equipment divided by total assets, are less subject to underinvestment and informational asymmetry problems, and also have more assets to collateralize, and therefore can use more debt. Finally, largerfirms are thought to have better access to debt markets, which allows them to borrow more. We therefore expect a positive relation between debt ratios and firms size, which we measure with sales revenue.
Note that data are missing for at least one of these explanatory variables for three observations, so the regressions that include control variables have 147 observations. Finally, though not shown in the tables, everyregression specification includes five industry dummy variables based on 2-digit SIC codes. We choose these five industries by performing a regression that includes a dummy for each 2-digit SIC code, and thenretaining the five that are significant: SIC codes 26 (paper and allied products), 40 (railroads), 48 (communications), 49 (utilities), and 78 (amusements).
The third through sixth columns of Table V report results for tobit regressions that include tax rates and the control variables. To reduce any potential effect of endogeneity between debt policy and the explanatory variables, we use the lagged values of the control variables. The coefficients on the control variables have the correct signs and are generally significant. These estimated coefficients indicate that firms with many tangible assets use more debt but firms with substantial growth options (as measured by R&D) use less debt. Also, consistent with a pecking - order view (Myers and Majluf (1984)), firms with more cash flow use less debt. Finally, large firms use more debt than do small firms.
More importantly for this study, in the third column, the control variables increase the significance of the pre-option tax rate, although it is only marginally significant at conventional levels (p-value of 0.07). In thefourth column, the coefficient on the tax rate that includes the effects of historic option deductions (MTR w/ exercised options) is larger and more significant than the no-options tax rate (p-value of 0.03). In the nexttwo columns, coefficients on the tax rates that consider the effects of currently granted options (fifth column) and also future option grants (sixth colu m n) are both significant at the 0.01 level . [ 30 ]
The incr e asing statistical significance of the tax variables highlights the influence of stock option deductions on MTRs and debt policy. The rightmost column of Table V presents a specification that includes the control variables, the tax rate variable that ignores options, and the difference between the no-options tax rate and the MTR w/ future grants. By using two tax variables, we are able to examine the effects on debt policy oftraditional tax effects separately from the incremental effect of options. In this specification, the MTR w/o options tax variable is significant at the 0.01 level, and the incremental effect of options is significant at the0.06 level, and both coefficients have the expected sign. The fact that the coefficient on MTR w/o options becomes significant in the presence of the ∆MTR w/future grants variable is striking because it suggests thatthe effect of non-option factors is strengthened once options are accounted for. Further, the coefficients on the MTR w/o options and ∆MTR w/future grants variables are similar suggesting that both option - relatedand non-option-related tax effects are of comparable importance in determining debt policy. Thus, we conclude that taxes affect capital structure decisions for reasons unrelated to, as well as directly related to, deductions that result from employee stock options.
C. Robustness Checks of Regression Results.
We perform a number of robustness checks that consist of adding additional control variables or estimating the regressions on subsets of the data (see Table VI). Though the estimated coefficients are not shown in Table VI, the control and industry dummy variables from Table V are included in all of the Table VI specifications. First, we examine the tax variable based on Value Line growth estimates and stock price forecasts, rather than using historical data to estimate income growth and the CAPM to estimate stock returns. The leftmost column of Table VI indicates that the Value Line tax variable coefficient is 0.21 (and significant at the 0.01 level), which is identical to the base case results in Table V.
Second, we include an S&P dummy variable (second column of Table VI). Suppose that our results are explained by differences between Nasdaq and S&P firms. Nasdaq firms may have low debt because of a nontaxeffect (e. g., perhaps because they have substantial growth options) and a low tax rate (possibly because growth firms often are currently or have recently been unprofitable). S&P firms may have high debt ratios andhigh tax rates. If so, then including an S&P dummy could cause the tax variable to be insignificant. In fact, the tax variable is less significant when the S&P dummy is included – but it is still significant (p-value of 0.06).
The third column summarizes the results of including stock volatility as a right-side variable. Firms with volatile returns might be considered risky and therefore have higher costs of debt and borrow less. The sign ofthe volatility coefficient is negative and consistent with this hypothesis but it is not significant. Importantly, the tax variable is still positive and significant even when the stock volatility variable is included as acontrol.
The fourth column shows the results when a control variable measuring the dollar value of deductions, scaled by assets, is included. The purpose of this control is to rule out the possibility that the debt ratio is relatedsolely to a firm’s option intensity. The positive coefficient on the tax variable (p-value of 0.08) provides some assurance that the effect of the options on the MTRs has incremental value beyond merely identifyingoption-intensive firms.
The fifth column of Table VI uses debt minus cash as the dependent variable. This allows “negative debt” for firms that have large cash holdings but very little or no debt, such as Microsoft. Because the dependentvariable is no longer censored at zero, we estimate the model with OLS. Again, the tax coefficient is positive and significant in this alternative specification.
The sixth through tenth columns of Table VI show the results from performing the main regression specification on different subsets of data. The intent of these five specifications is to investigate whether thesignificant tax results might be driven primarily by the contrasting behavior of two types of firms (e. g., unprofitable/low-tax/low-debt versus profitable/high - tax/high-debt), or whether the tax effects also occur forsubsets of somewhat homogeneous firms for which theory predicts there should be tax effects.
The sixth column investigates the 130 firms that report positive debt. We test whether option-affected tax rates provide a positive incentive to use debt for these firms. The tax coefficient in the sixth column (from an OLS regression) indicates that high tax rate firms do indeed use more debt than low tax rate firms.
In the seventh column, we examine tax effects for the 120 firms that were profitable in 2000, to make sure that our overall results are not driven strictly by profitable/high-tax firms using more debt than loss/low-tax firms, perhaps for nontax reasons (like accessibility to debt markets). The next two columns further explore the accessibility of debt markets by considering firms that have an S&P bond rating (100 firms in column eight) or have an investment grade bond rating (72 firms in column nine). For all three subsets of these firms we find a positive and significant tax variable. Finally, in the rightmost column we examine the 101 firms that have annual growth in taxable income of at least 3.6% (the sample mean). Again, the tax variable is positive and significant.
Overall, the results in Tables V and VI indicate that taxes exert a positive effect on the use of debt and that options use exerts a negative effect. These results are robust to a number of different specifications andsubsamples.
D. The Relation Between Stock Option Deductions and Debt Conservatism.
The preceding sections link stock options and debt policy by documenting improved statistical power in detecting tax effects when MTRs incorporate option deductions. In this section we examine a direct measure ofdebt conservatism and test whether firms that appear to have the most unused debt capacity (when option deductions are ignored) use option deductions to reduce tax liabilities. Graham (2000) develops a measureof debt conservatism that he refers to as “kink.” Kink measures the proportion by which a firm could increase interest deductions without experiencing reduced marginal tax benefits for interest deductions. Forexample, consider a firm with EBIT of $2 million or more in every state of nature. If this firm has interest expense of $0.5 million (and we ignore carryforwards and carrybacks), it has a kink of 4.0 because it could quadruple interest deductions and still enjoy the full tax-reducing benefit of interest deductions in every state. (That is, even if it quadruples interest, the firm will not experience a tax loss in any state, so all taxbenefits are enjoyed in the current year). Graham notes that many large profitable firms, which presumably face small costs of debt financing, have large kinks and appear to potentially be underlevered. Graham’sanalysis, however, does not incorporate option deductions.
We calculate kink for our sample firms based on pre-option income. (For computational reasons, we restrict the maximum kink to 8.0, as in Graham (2000)). The median (mean) kink is 8.0 (5.3) for our sample, whichappears to indicate debt conservatism. However, we uncover evidence consistent with conservative firms (i. e., those with large kinks) substituting option deductions in place of interest. The Pearson correlation inTable IV between kink and reduction in MTR is –0.23 (significant at 0.01 level), indicating that option deductions have the largest effect on MTRs for firms with large kinks (i. e., firms that appear to have the mostunused debt capacity when option deductions are ignored). Similarly, the Pearson correlation between option deductions/value and interest/value is –0.28, which is consistent with firms substituting between optiondeductions and interest. Finally, when we recalculate kink based on EBT that subtracts options deductions, the mean kink falls to 4.3 from 5.3 (though the median kink remains at 8.0). The fact that the mean kink fallsby one-fifth indicates the importance of the economic effect of stock option deductions on capital structure.
Overall, this evidence is consistent with firms that appear debt conservative (when options are ignored) using option deductions heavily in place of interest. However, the large mean kink of 4.3 (even after optiondeductions are considered) indicates that employee stock option deductions offer only a partial explanation for the conservative use of debt. Additional research is needed to more fully understand the apparentlyconservative debt policy at many firms.
The tax deduction for nonqualified employee stock options is unusual. The company has little control over its timing or amount. Instead, the corporate deduction is delayed until employees choose to exercise. Theamount of the deduction is determined by the firm’s stock price years after the options are granted. This paper develops an approach for evaluating the complex and uncertain tax benefits associated with employeestock options, impounds the corporate tax savings in MTRs, and assesses the effects of the option deduction on debt policy.
Incorporating option information from financial statement disclosures into Graham’s (1996) MTR simulations, we compute MTRs that take account of option deductions. We then compare these firm-specific rates withcompanies’ debt levels in an attempt to assess the relation between tax shields associated with leverage and tax shields associated with option compensation.
We find that employee stock options substantially reduce corporate taxes for both the industrial S&P 100 and the high-technology Nasdaq 100. For the more option-intensive Nasdaq 100, stock options dramatically reduce estimated MTRs, with the median rate tumbling from 31 percent to 5 percent. Consistent with the concerns raised in Hanlon and Shevlin (2002), our findings raise doubts about the usefulness of conventionalMTRs, which ignore stock option deductions. Unfortunately, developing MTRs that impound option deductions from public sources is costly because the option data must be hand-collected from financial statements. Because scholars, policymakers, practitioners, and analysts, among others, need MTRs for option-intensive companies, future research should consider developing a low-cost method of estimating MTRs thatincorporates the effects of stock option deductions.
We document a positive relation between leverage and post-option MTRs. Moreover, we find that firms that use little debt also use options extensively. These results provide at least a partial explanation forconservative debt usage at highly profitable, option-intensive firms, such as Microsoft and Dell. By presenting evidence that options provide an important non-debt tax shield that substitutes for interest in the spiritof DeAngelo and Masulis (1980), this paper extends our understanding of the role of taxes in financial decisions.
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Microsoft’s Stock Option Plan Footnote for the year ended June 30, 2000.
The Company has stock option plans for directors, officers, and employees, which provide for nonqualified and incentive stock options. Options granted prior to 1995 generally vest over four and one-half years and expire 10 years from the date of grant. Options granted during and after 1995 generally vest over four and one-half years and expire seven years from the date of grant, while certain options vest either over four and one-half years or over seven and one-half years and expire after 10 years. At June 30, 2000, options for 341 million shares were vested and 734 million shares were available for future grants under the plans.
Stock options outstanding were as follows:
For various price ranges, weighted average characteristics of outstanding stock options at June 30, 2000 were as follows:
The Company follows Accounting Principles Board Opinion 25, Accounting for Stock Issued to Employees, to account for stock option and employee stock purchase plans. An alternative method of accounting for stock options is SFAS 123, Accounting for Stock-Based Compensation. Under SFAS 123, employee stock options are valued at grant date using the Black-Scholes valuation model, and this compensation cost is recognized ratably over the vesting period. Had compensation cost for the Company’s stock option and employee stock purchase plans been determined as prescribed by SFAS 123, pro forma income statements for 1998, 1999, and 2000 would have been as follows:
The weighted average Black-Scholes value of options granted under the stock option plans during 1998, 1999, and 2000 was $11.81, $20.90, and $36.67. Value was estimated using a weighted average expected life of 5.3 years in 1998, 5.0 years in 1999, and 6.2 years in 2000, no dividends, volatility of 0.32 in 1998 and 1999 and 0.33 in 2000, and risk-free interest rates of 5.7 percent, 4.9 percent, and 6.2 percent in 1998, 1999, and 2000.
Descriptive Statistics on Option Characteristics.
All variables are from the Black-Scholes option valuation assumptions in the company financial statement footnotes. Expected life is years from grant until average exercise. The risk-free interest rate is the rate on zero-coupon U. S. government issues with remaining term equal to the expected life of the options. Dividend yield is dividends as a percentage of share price. Annual return volatility is the standard deviation of the continuously compounded rates of return on the stock (i. e., standard deviation of the difference in the natural logarithm of stock prices).
Descriptive Statistics on Firm Characteristics.
Asset is total assets. Market equity is the value of common equity at fiscal year-end. Return on assets is net income divided by assets. Debt/Value is total debt divided by the market value of the firm. Beta is themarket-model beta as reported on CRSP.
Effect of Employee Stock Option Deductions on Marginal Tax Rates.
This table summarizes the effect of option deductions on corporate marginal tax rates (MTRs) for all 190 firms for which we can calculate tax rates. MTR w/o options is a simulated MTR, assuming there are no employeestock option deductions, based on earnings before tax (EBT). A simulated MTR accounts for the tax-loss carryback and carryforward features of the tax code. MTR w/ exercised options is the simulated rate except thathistoric deductions from options exercised in 1998, 1999, and 2000 are subtracted from EBT. MTR w/ current grants is the simulated MTR, with historic deductions and future deductions associated with already grantedoptions deducted from EBT. MTR w/ future grants is the simulated MTR, with historic deductions, future deductions for already granted options, and deductions for not-yet-granted options deducted from EBT. ∆MTRw/ future grants is MTR w/ future grants minus MTR w/o options, so a negative number indicates that option deductions lead to a reduction in the tax rate. 2000 Stock Option Deductions is the dollar figure (in millions)of option deductions in 2000. 2000 Deductions / Pretax Income is 2000 deductions divided by pre-option EBT. The columns show the mean and standard deviation across all sample firms, as well as the 5 th , 2 5 th , 5 0 th , 7 5 th , a n d 9 5 th percentiles.
Correlations Between MTRs and Leverage for Combined Sample of S&P 100 and Nasdaq 100 Firms in 2000.
Pearson (Spearman) correlations between corporate MTRs and various measures of debt policy appear above (below) the main diagonal. MTR w/o options is a simulated MTR, assuming there are no employee stockoption deductions, based on earnings before tax (EBT). MTR w/ future grants is the simulated MTR, with historic deductions, future deductions for already granted options, and deductions for not-yet-granted optionsdeducted from EBT. ∆MTR w/ future grants is MTR w/ future grants minus MTR w/o options. Debt-to-value is total debt divided by the market value of the firm, where market value equals book assets minus bookequity plus market equity. Debt-to-assets is total debt divided by total assets. Interest-to - value is debt interest divided by market value. Deductions-to-value is the dollar amount of option deductions in 2000 dividedby market value. Kink in the proportion by which interest could be increased before the value of incremental interest deductions would begin to fall. Kink is calculated as in Graham (2000) using pre-option earnings. Ahigh value for kink can be interpreted to mean that a firm has unused debt capacity (ignoring the effect of option deductions). These correlations are for the 150 firms included in the regression analysis. ***, **, *means statistically different from zero at the 0.01, 0.05, and 0.10 levels, respectively. Significance for the tax variables tests whether the correlation coefficient equals zero versus the alternative that the coefficient isgreater than zero.
Tobit Regressions of Debt-to-Value on Marginal Tax Rates and Control Variables.
Results are from cross-sectional regressions using data from 2000. The dependent variable is Debt-to-value (total debt divided by the market value of the firm, where market value equals book assets minus book equity plus market equity). MTR w/o options is a simulated MTR, assuming there are no employee stock option deductions, based on earnings before tax (EBT). MTR w/ exercised options is the simulated rate exceptthat historic deductions from options exercised in 1998, 1999, and 2000 are subtracted from EBT. MTR w/ current grants is the simulated MTR, with historic deductions and future deductions associated with alreadygranted options deducted from EBT. MTR w/ future grants is the simulated MTR, with historic deductions, future deductions for already granted options, and deductions for not-yet-granted options deducted from EBT.∆MTR w/ future grants is MTR w/ future grants minus MTR w/o options. PP&E/Assets is property, plant, and equipment divided by total assets. Quick ratio is cash plus receivables, the sum divided by current liabilities. Cash Flow is operating cash flow divided by total assets. R&D is research and development expense divided by sales. Sales is sales revenue. Five significant 2-digit SIC code dummies are included in all specifications but are not shown in the table. Regression coefficients and P-values (in parentheses) are shown.
MTR w/o op t ions.
MTR w/ exe r cised options.
MTR w/ current grants.
MTR w/ future grants.
∆ MTR w/ future grants.
Lag PP&E / Asse t s.
Lag Quick Ratio.
More Regressions of Debt-to-Value on Marginal Tax Rates and Control Variables.
Results are from cross-sectional regressions using data from 2000. The dependent variable is Debt-to-value (total debt divided by the market value of the firm, where market value equals book assets minus bookequity plus market equity). MTR w/ future grants is the simulated MTR, with historic deductions, future deductions for already-granted options, and deductions for not-yet-granted options deducted from EBT. MTR w/future grants (Value Line) is the same simulated tax variable, based on stock price and growth projections from Value Line. S&P dummy is an indicator variable that takes on a value of one for S&P firms and zero for Nasdaq firms. Stock Volatility is the volatility of stock returns. Option Deductions/Assets is the dollar value of tax deductions from employee stock options divided by total assets. Though not shown in the table, eachregression includes PP&E/Assets, Quick ratio, Cash Flow, R&D, Sales, and five 2-digit SIC code dummies. Regression coefficients and P-values (in parentheses) are shown for the tax variable(s) and new controlvariables. The rightmost five columns summarize regressions that include, respectively, only firms that have nonzero debt, earnings greater than zero, an S&P bond rating, an investment grade bond rating, and annualgrowth larger than the mean growth in taxable income for the sample (3.6%). The four leftmost columns include all firms with nonmissing values for the explanatory variables. The regressions are all tobitspecifications, except for the “Dep var=debt-cash” and “Debt>0” columns, which are OLS. debt-cash allows negative debt because the dependent variable is total debt minus the firm’s cash holdings, the quantitydivided by the market value of the firm.
*Corresponding author: Fuqua School of Business, Duke University, Durham NC 27708-0120, (919) 660-7857 (phone), (919) 660-8038 (fax), john. grahamduke. edu.
We appreciate excellent research assistance from Courtney Edwards, Allison Evans, Laura Knudson, and Julia Wu and insightful comments from an anonymous referee, Alon Brav, John Core, Richard Frankel, DavidGuenther, John Hand, Mike Lemmon, Ed Maydew, Hamid Mehran, Vikas Mehrotra, Dan Rogers, Richard Sansing, Jim Schallheim, Jake Thomas, Mike Weisbach, workshop participants at the University of Colorado, Cornell, Duke, MIT, the University of North Carolina, Wharton and audience participants at the 2003 American Accounting Association and American Finance Association meetings. Bob McDonald and Terry Shelvin’scomments were especially helpful. All data are publicly available. Lang was visiting the University of Queensland when the first draft of this paper was completed. Graham acknowledges financial support from theAlfred P. Sloan Research Foundation.
[1]We use a Scholes et al. (2002) MTR that accounts for the present value of current and future tax consequences associated with changes in today’s income.
[2]It is important to note that this amount does not imply a reduction in overall tax revenues because it fails to take into account the increase in individual tax burdens associated with option exercise. In particular, employees exercising nonqualified options face potential tax obligations for the difference between the market and strike price at the time of exercise.
[3]Strictly speaking, our results are consistent with managers trading off interest and option deductions in 2000. In other years, when option deductions are less important, tax planners may accelerate non-option deductions. It would be interesting for future research to investigate whether managers trade off non-option deductions with interest in eras where option deductions are less prominent.
[4] State m ent of Financial Accounting Standards (SFAS) 123 per m its fir m s t he choice of either expensing stock options on the income statement or disclosing in the footnotes the effect stock options would have had if expensed. In 2000, it was extremely rare for a firm to expense stock options on the income statement, with the vast majority of firms opting for footnote disclosure. If a firm opted not to expense options, it was not permitted toreduce tax expense for the deductions related to option exercise. The underlying logic was that, since the original charge did not reduce pretax income, the tax benefit at exercise should not decrease tax expense.
[5]Tax benefits from option deductions are sometimes explicitly reported on two financial statements: the statement of cash flows and the statement of shareholders’ equity. However, tax benefits from options are not always reported as a separate line–item and instead are often aggregated with another item on these statements.
[6]In 1998, the most recent year for which IRS data are available, the firms in our sample had tax expense equal to more than one-third of the taxes paid for the entire corporate sector.
[7]Of the three missing companies, two are foreign companies (Erickson and Checkpoint). The other (JPM) is not listed on Edgar for unspecified reasons.
[8]In the sample, 124 firms have December 2000 year-ends, and 22 have year-ends between September and November 2000. Another 20 have year-ends in 2000 earlier than September, and in eight of these cases we use 1999 data because the year-end is in May (and 10-Ks for fiscal year 2000 were not available when we collected the data). Finally, the remaining 24 companies have year-ends between January and May 31, 2001.
[9]To estimate the effects of the stock market run-up, we perform a robustness check in which we assume that historic stock prices and returns, as well as historic grant and exercise prices, are.
only half what they actually were. Even with dampened stock prices, the sheer number of options granted and exercised is such that this robustness check produces a mean tax rate that is only 40 basis points higherthan the base case tax rate we report below.
[10]Stock option deductions can show up in our pre-option measure of taxable income if they affect deferred taxes. This should only occur when option deductions contribute to tax loss carryforwards (Hanlon andShevlin (2002)). Due to data limitations, we are unable to determine the extent to which this occurs in our sample. Therefore, in our main analysis we assume that option deductions do not affect deferred taxes. Wealso perform an unreported robustness analysis in which we do not adjust income for deferred taxes, thereby guaranteeing that options do not affect our pre-option earnings figure. Relative to the base case resultsreported below, the mean tax rate is 70 basis points lower in this “no deferred taxes adjustment” analysis but the qualitative implications are unchanged.
[11]See Plesko (2003) for a comparison of the actual MTR based on the tax return versus estimated tax rates based on financial statement data, such as the simulation tax rate used in this paper.
Note that Plesko’s analysis ignores potentially important dynamic features of the tax code, such as tax loss carrybacks and carryforwards, by using a static tax return tax rate as the benchmark. Nonetheless, Plesko concludes that, of the various tax variables he considers, the simulated tax rate is the most highly correlated with tax return tax rates.
[12]This approach is consistent with the common procedure of using industry inputs when calculating a firm’s cost of capital. Note that our qualitative results do not change if we do not bound growth rates andvolatility to lie within the respective industry interquartile ranges, nor if we set each firm’s growth and volatility equal to industry medians.
[13]Specifically, SFAS 123 states that “the fair value of a stock option (or its equivalent) granted by a public entity shall be estimated using an option-pricing model (for example, the Black - Scholes or a binomial model)that takes into account as of the grant date the exercise price and expected life of the option, the current price of the underlying stock and its expected volatility, expected dividends on the stock …, and the risk-freeinterest rate for the expected term of the option.” Appendix B of SFAS 123 provides detailed guidance on estimating the inputs into the valuation formula, and firms are required to disclose the assumptions used invaluation.
[14]Most companies with multiple plans combine all plans into one aggregate disclosure. In the 12 cases in which firms separate information across plans, we aggregate shares and use weighted averages of variablessuch as share price and expected term to exercise. Similarly, exercise decisions are disclosed separately for.
[13] sample firms (e. g., cancellations separated from forfeitures or reloads separated from new grants), and Black-Scholes assumptions are disclosed separately for 15 firms (e. g., different expected lives for executives relative to non-executive employees). Again, we aggregate the disclosures and use a weighted average of the variables, weighted by the number of options in the respective plan. Twenty-eight companies disclose a range for Black-Scholes assumptions, and five disclose a range of exercise prices rather than a weighted average, perhaps reflecting the fact that they use different assumptions for different groups of employees. In these cases, we use the midpoint of the range because sufficient detail is not available to calculate a weighted average. Finally, eight firms disclose dividends per share rather than dividend yield. In these cases, we compute dividend yield based on year-end share price. In total, 73 firms report in one of these nonstandard formats. If we exclude these 73 firms, the mean tax rate increases by approximately 150 basis points, but the overall implications of our study do not change.
[15]For example, using the Microsoft footnote disclosure in the appendix for the year ended June 30, 2000, we estimate the 2000 tax deduction for stock options to be $13,925,340,000, which is the product of the 198 million options exercised and the difference in the weighted average grant price of $79.87 and the weighted average strike price of $9.54.
[16]We do not explicitly incorporate vesting schedules because the stock option footnotes are often vague and indicate a range of vesting periods. Further, our use of expected lives should incorporate the effects of vesting. To get a sense for the typical vesting schedule, we gather the available information from the option footnotes. The average vesting period (using the midpoint when a range is indicated) is 3.5 years for our sample firms, and most firms indicate that vesting occurs ratably over time, typically beginning within the first year. As a result, our assumption that option exercise is spread over the period beginning two years priorto and ending two years following the expected life (4.8 years on average) seems consistent with the likely vesting schedules. Huddart and Lang (1996) suggest that exercise is common immediately following vestingdates. On another note, it is possible that in 2000 the expected option life that companies report in the footnotes is low by historic standards, due to the bull market of the 1990s, which may have encouraged earlyexercise and shorter option lives. To investigate how a longer expected life would affect our results, we perform a robustness check in which we add two years to the expected life of all options. The mean estimatedtax rate in this analysis is only 20 basis points higher than what we report below, and overall qualitative results are unchanged.
[17]For example, the Microsoft footnote disclosure in the appendix reports a weighted average expected life of 6.2 years, and an expiration of 10 years, for options granted in 2000. Thus, we assume the optionsgranted in 2000 will be exercised evenly over the period from 2004 to 2008 if they are in the money by at least 15 percent during those years. If they are not in the money by 15 percent, exercise is deferred until thefirst year in which they are in the money by 15 percent. In 2010 (the presumed date of expiration), all options that remain outstanding are exercised if they are in the money by any amount.
[18]For example, the Microsoft footnote disclosure in the appendix reports grants (cancellations) of 138 (25) million in fiscal year 1998, 78 (30) in 1999, and 304 (40) in 2000. We assume that fiscal year 2001 grants are141.7 million (i. e., 173.3 million (the mean of 1998, 1999, and 2000 grants) less 31.6 million (the mean of 1998, 1999, and 2000 cancellations)) times a growth factor.
[19]In unreported analysis, we find qualitatively similar results when we perform our calculations based on sales revenue growth, rather than income growth. Sales growth rates are typically much larger than incomegrowth rates in our sample, so we use the latter so that our future options grant numbers are conservative.
[20]In a robustness check, we use an estimated risk premium of 8.1% (the Ibbotson historic average). This premium leads to a mean tax rate that is 40 basis points lower than the base case mean reported below. Allresults are qualitatively similar whether we use an 8.1% or a 3% risk premium.
[21]While we directly link growth of earnings and expected stock prices, we do not directly link realized future earnings and stocks prices. That is, we use the realized draw for earnings growth on a given earnings pathfor a given period (15 percent in our example) to determine the mean expected stock price growth for that period on the associated stock price path (18 percent in our example). However, on top of that mean, we layer a variance based on the past returns series and draw a return from that distribution. The resulting “realized” return can be substantially different from 18 percent because of high return variances. In fact, thecorrelation of simulated earnings and simulated stock prices is approximately 15 percent in our analysis, which puts our simulated correlation in line with that observed empirically by Easton and Harris.
[22]A related issue is the potential that management makes decisions based on unrealistic or optimistic expectations of future returns. We do not believe that reasonable alternative management beliefs would greatly alter our results. For example, if we set the expected return to 15% and halve the variance of expected returns to capture optimistic managerial beliefs, the mean tax rate falls by only 13 basis points relative towhat is reported below.
[23]Since the annual stock price is based on log returns, implied prices cannot be negative. Note also that if we assume that volatility is 25% for all firms (rather than using the volatility firms report in the footnotes), the mean tax rate is only 10 basis points different from that reported below in the base case.
[24]While the per-share option deduction is directly the result of stock price appreciation, the correlation between option deductions and contemporaneous-year returns is likely to be well below one for at least two reasons. First, options are typically exercised in about the fifth year of their lives and the per-share deduction is determined by the multi-year return, so the current year return is a relatively small part of thededuction. Second, the number of options exercised is a function of many factors beyond current year return (e. g., prior exercise, cancellation, market/strike ratio and liquidity concerns), so the current year returnmay be high but exercise low because employees opt not to exercise.
[25] W e thank Terry Shevlin for pointing out these incentive possibilities. W e thank Bob McDonald for suggesting the basic framework that we discuss next.
[26]We thank Bob McDonald for pointing this out.
[27]This interpretation is consistent with our conversations with tax managers at several high - technology companies. Although these firms appear profitable based on their income statements, the managers indicatethat debt is not particularly attractive because the company pays little in taxes. Similarly, this result may explain why Microsoft and Dell’s derivatives trading is not as tax-inefficient as implied by the effective tax ratesreported in their financial statements (McDonald (2002)).
[28]A potential concern is that share price movements can affect both the debt-to-value ratio and stock option deductions (and hence MTRs). To investigate this issue, we also estimate the regressions with debt-to-assets replacing debt-to-value. Consistent with the high correlation between debt-to-value and debt-to-assets in Table IV, regression results for debt-to-assets are qualitatively similar to those for debt-to-valuethough weaker statistically.
[29] The calculation is 0.88 x (0.055 + 0.23 x 0.023) 0.049 and 0.88 x (0.055 + 0.23 x 0.350) 0.115.
[30] The adjusted-R2 is 60 percent in an OLS version of the regression in the sixth column.
Previously published by the Duke University, June 2003.
We find that employee stock option deductions lead to large aggregate tax savings for Nasdaq 100 and S&P 100 firms and also affect corporate marginal tax rates. For Nasdaq firms, including the effect of options reduces the estimated median marginal tax rate from 31 percent to 5 percent. For S&P firms, in contrast, option deductions do not affect marginal tax rates to a large degree. Our evidence suggests that option deductions are important nondebt tax shields and that option deductions substitute for interest deductions in corporate capital structure decisions, explaining in part why some firms use so little debt.
FORTHCOMING in the Journal of Finance in 2004.
Employee Stock Options, Corporate Taxes and Debt Policy.
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